Ngày 17 tháng 7 năm 2026
Vàng đang giao dịch ở mức và bạc ở mức — cả hai đều ở hoặc gần mức thấp nhất trong nhiều tháng. Nguyên nhân là một cú sốc dầu mỏ mà hầu hết các nhà đầu tư đều đang xếp vào nhầm hồ sơ. Nó không chỉ tác động đến kim loại quý một lần mà đến hai lần: thông qua kỳ vọng lãi suất và thông qua chi phí sản xuất của các mỏ.
Điểm khởi đầu: thấp hơn 29% so với mức đỉnh
Vàng đã thử mốc 4.000 đô la vào thứ Năm, khiến nó giảm khoảng 29% so với mức cao nhất mọi thời đại là 5.595,47 đô la được thiết lập vào ngày 29 tháng 1 năm 2026 — mức yếu nhất kể từ tháng 11 năm 2025. Bạc còn tệ hơn. Ở mức 55,44 đô la, kim loại trắng này thấp hơn khoảng 54% so với đỉnh tháng 1 khoảng 121 đô la. Do đó, tỷ lệ vàng/bạc đã tăng lên 72,0, tăng từ mức khoảng 69,6 vào giữa tuần. Nói cách khác, bạc tiếp tục mất giá về mặt tương đối — một dấu hiệu kinh điển cho thấy thứ đang được giao dịch ở đây không phải là luận điểm về kim loại quý mà là luận điểm về lãi suất.
Cú đánh đầu tiên: dầu mỏ thúc đẩy kỳ vọng lãi suất
Nguyên nhân không nằm ở thị trường vàng thỏi. Nó nằm ở eo biển Hormuz. Sự leo thang giữa Hoa Kỳ và Iran đã đẩy giá dầu lên cao và củng cố lo ngại rằng lãi suất có thể duy trì ở mức cao lâu hơn. Dầu Brent ở mức 85,92 đô la vào ngày 14 tháng 7, mức cao nhất kể từ ngày 15 tháng 6, sau khi tăng 9,6% vào ngày hôm trước. Số liệu vận chuyển tự nói lên tất cả: chỉ có 57 lượt qua lại được ghi nhận từ thứ Sáu đến Chủ nhật — giảm hơn 50% so với tuần trước. Vào ngày 15 tháng 7, Washington đã tái lập lệnh phong tỏa hải quân đối với các cảng của Iran.
Đối với Cục Dự trữ Liên bang, đây là một vấn đề. Dữ liệu lạm phát của Mỹ yếu hơn dự kiến phần lớn đã loại trừ khả năng tăng lãi suất vào tháng 7, tuy nhiên Chủ tịch Fed Kevin Warsh vẫn tái khẳng định cam kết khôi phục ổn định giá cả. Thị trường vẫn chia rẽ: các nhà giao dịch hiện đang định giá xác suất tăng lãi suất vào tháng 9 vào khoảng 51% — giảm từ khoảng 60% vào đầu tháng 7. Biểu đồ dấu chấm tháng 6 cho thấy 9 trong số 18 người tham gia dự báo ít nhất một lần tăng lãi suất trước cuối năm, 8 người dự báo không thay đổi và một người dự báo cắt giảm. Ông Warsh không đưa ra dấu chấm riêng của mình.
Giá năng lượng cao hơn củng cố kỳ vọng rằng Fed sẽ cần duy trì chính sách thắt chặt lâu hơn, điều này làm giảm sức hấp dẫn của vàng không sinh lời. Đó là cú đánh đầu tiên. Điều khiến nó đáng chú ý: một cú sốc lạm phát do dầu mỏ xuất hiện trong khi ngân hàng trung ương đang bị kẹt chính là kịch bản lạm phát đình trệ điển hình mà các nhà đầu tư mua vàng để phòng ngừa. Hiện tại, kênh lãi suất đang lấn át kênh khủng hoảng.
Cú đánh thứ hai: giá dầu đang bào mòn biên lợi nhuận khai thác mỏ
Đây là lúc mọi thứ trở nên khó chịu đối với nhà đầu tư cổ phiếu vàng — và đây cũng là điểm mà hầu hết các phân tích đều bỏ qua. Trên lý thuyết, các nhà sản xuất đang ở trạng thái rất tốt. Với giá vàng trung bình 4.700 USD/ounce và AISC dưới 2.000 USD, biên lợi nhuận của ngành trong năm 2026 đang ở mức cao kỷ lục trong lịch sử và tạo ra dòng tiền kỷ lục.
Giá cổ phiếu không phản ánh điều đó. GDX giao dịch ở mức 74,82 USD vào ngày 14 tháng 7, so với biên độ 52 tuần là 50,45 USD đến 117,18 USD. Từ đầu năm đến nay, chỉ số cổ phiếu khai thác nhỏ GDXJ giảm 8,61% và GDX giảm 8,2%. Trong một tháng, đợt sụt giảm tác động mạnh hơn đến các công ty nhỏ với mức -4,79% so với -3,78% của các công ty lớn.
Nguyên nhân: thị trường vẫn đang vật lộn với thực tế chi phí năng lượng cao hơn, điều này sẽ tiếp tục phủ bóng đen lên biên lợi nhuận cao kỷ lục của các nhà khai thác vàng trong năm 2026. Dầu diesel cho đội xe, điện cho nhà máy nghiền, cước phí vận chuyển vật tư tiêu hao — năng lượng là một trong những khoản mục lớn nhất trong tính toán AISC. Cũng chính giá dầu đang gây áp lực lên vàng thông qua kỳ vọng lãi suất, do đó đang gây áp lực lần thứ hai lên các nhà sản xuất thông qua khía cạnh chi phí. Đối với các công ty thăm dò và phát triển không có dòng tiền, hiệu ứng thứ ba xuất hiện: chi phí vốn tăng cao khiến việc huy động vốn trở nên đắt đỏ hơn ngay vào thời điểm giá cổ phiếu đang ở đáy.
Thứ đang giữ đáy: các ngân hàng trung ương
Đối lập với bức tranh này là một trụ cột nhu cầu ổn định đáng kể. Các ngân hàng trung ương đã mua ròng 244 tấn vàng trong quý đầu năm 2026 — nhiều hơn quý trước và trên mức trung bình 5 năm. Ba Lan đã bổ sung 14 tấn chỉ riêng trong tháng 4 (45 tấn từ đầu năm đến nay), Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc kéo dài chuỗi mua vào lên 18 tháng liên tiếp, và Ngân hàng Quốc gia Séc bổ sung 2 tấn. Chi tiết quyết định: hoạt động mua vào này vẫn tiếp tục trong khi giá vàng đã giảm 28% so với đỉnh tháng 1. Khu vực công không mua theo xu hướng. Họ mua theo phân bổ danh mục.
Khảo sát của Hội đồng Vàng Thế giới đối với 76 ngân hàng trung ương, công bố ngày 16 tháng 6, củng cố thêm quan điểm này: 89% dự kiến lượng vàng nắm giữ của các ngân hàng trung ương toàn cầu sẽ tăng trong 12 tháng tới, 45% có kế hoạch bổ sung vào dự trữ của riêng mình (tăng từ 43% năm 2025) — một con số kỷ lục, và 74% dự kiến tỷ trọng của đồng đô la Mỹ trong dự trữ toàn cầu sẽ giảm trong 5 năm tới.
Standard Chartered đưa ra đối trọng. Trong một ghi chú ngày 24 tháng 6, nhà phân tích Suki Cooper cho biết khoảng 298 tấn vàng ETF đang ở dưới mức giá vốn trung bình của người nắm giữ ở mức giá quanh 4.000 USD — tăng từ 270 tấn khi giá vàng vẫn còn trên 4.250 USD. Đó là khoảng 38 tỷ USD do các nhà đầu tư nắm giữ, với phản ứng hợp lý đối với bất kỳ sự phục hồi nào là thoát ra gần điểm hòa vốn. Những vị thế đó không phải là hỗ trợ. Chúng là trần.
Đánh giá và triển vọng
Bối cảnh dự báo cũng bị chia rẽ tương ứng. Morgan Stanley thừa nhận rằng mục tiêu 5.200 USD cho nửa cuối năm nay hiện phụ thuộc nhiều hơn vào sự phục hồi của nhu cầu ETF; Goldman Sachs đã cắt giảm cả dự báo tháng 12 và dự báo nhu cầu ETF. Ngược lại, J.P. Morgan vẫn giữ mục tiêu 6.300 USD vào cuối năm. Vào tháng 1, HSBC đã đưa ra phạm vi 3.950 đến 5.050 USD cho năm 2026 — mức thấp hơn đang được kiểm định hôm nay. OCBC thì dự đoán giá sẽ tiếp tục giảm do lợi suất trái phiếu kho bạc tăng, đồng đô la mạnh hơn và nhu cầu của nhà đầu tư suy yếu.
Theo chúng tôi, câu hỏi quyết định trong những tuần tới không phải là liệu các ngân hàng trung ương có tiếp tục mua hay không — họ làm vậy — mà là liệu giá dầu có giữ nguyên mức hiện tại hay không. Nếu giá dầu Brent giảm, áp lực lãi suất và áp lực chi phí sẽ đồng thời nới lỏng, và các công ty khai thác mỏ sẽ trở thành nhân tố đòn bẩy, bởi khi đó biên lợi nhuận kỷ lục sẽ được định giá mà không cần đến điều kiện cảnh báo về năng lượng. Nếu giá dầu duy trì ở mức cao, ngành có thể vẫn chịu áp lực định giá ngay cả khi giá vàng ổn định.
Hai thời điểm định hình câu hỏi. FOMC họp vào ngày 28 và 29 tháng 7 — dữ liệu CME cho thấy xác suất lãi suất được giữ ở mức 3,50% đến 3,75% trong tháng 7 là 66,3%, vì vậy tuyên bố về tháng 9 mới là điều quan trọng. Cuối tháng 7 đến đầu tháng 8, báo cáo Xu hướng Nhu cầu Vàng quý 2 của Hội đồng Vàng Thế giới sẽ được công bố. Báo cáo đó là phép thử xem nhu cầu từ khu vực chính thức có còn hấp thụ dòng tiền chảy ra khỏi ETF hay không.
Nguồn:
