[Анализ SMM] Высокие спотовые премии на рафинированную медь создают пространство для ценообразования: почему некоторые торговцы ломом повышают свои заявки?

Согласно исследованию рынка SMM, мировые котировки Millberry в последнее время разошлись. За тот же период на рынке наблюдались заявки около 98,5%, 99,5% и даже почти на уровне номинала. Такой широкий диапазон не обязательно отражает существенные различия в качестве материала или условиях спроса и предложения. Вместо этого он в основном обусловлен различиями в типе покупателя, базе ценообразования и торговой стратегии.

Трейдеры и конечные потребители следуют разной логике ценообразования

Основные мировые коэффициенты оплаты за медный лом в значительной степени отражают заявки трейдеров. Обычные трейдеры должны учитывать риски финансирования, транспортировки, хеджирования, качества и перепродажи, что оставляет им ограниченную маржу. В результате большинство трейдеров относительно низко принимают коэффициенты оплаты выше 99%, и их заявки, как правило, остаются осторожными.

Прямые закупки downstream-потребителями могут оцениваться значительно выше. Согласно исследованию рынка SMM, некоторые производители медной катанки и медных полуфабрикатов могут принимать коэффициенты оплаты Millberry около 99,5%, чтобы обеспечить сырьё и снизить зависимость от рафинированной меди. Небольшое число производителей медной фольги с более высокой маржой продукции и более строгими требованиями к качеству могут даже предлагать цену почти на уровне номинала.

Помимо маржи продукции, требования брендов потребительской электроники к экологичному производству, содержанию вторичного сырья и декарбонизации цепочки поставок усиливают спрос некоторых производителей медной фольги на высококачественную вторичную медь. Apple, например, требует от своих прямых поставщиков достичь углеродной нейтральности в производстве, связанном с Apple, к 2030 году. В отдельных новых продуктах также используется 100% вторичная медь в некоторых печатных платах и компонентах из медной проволоки и фольги. Такие требования постепенно передаются вверх по цепочке, придавая дополнительную ценность вторичной меди со стабильным качеством, прослеживаемым происхождением и меньшим углеродным следом.

Эти конечные потребители могут перерабатывать медный лом напрямую и не нуждаются в резервировании маржи для перепродажи. Им также может требоваться вторичное сырьё для удовлетворения требований клиентов в отношении содержания вторичного сырья, углеродного следа и прослеживаемости. Поэтому их приемлемые закупочные цены, как правило, выше, чем у обычных трейдеров. Однако такие высокие заявки обычно применяются к конкретным требованиям по качеству, сертификации, объёму и срокам поставки и не могут представлять общий торговый уровень мирового Millberry.

Высокие внутренние спотовые премии и ценообразование по LME 3M создают возможности для некоторых трейдеров

Дефицит рафинированной меди в Китае удерживает внутренние спотовые премии на высоком уровне, повышая местные цены продажи медного лома. Трейдеры, имеющие физические запасы, могут продавать свои существующие запасы по относительно высоким внутренним ценам, прежде чем закупать позже прибывающие импортные партии для пополнения запасов.

Ключевое различие заключается в базисах ценообразования. Внутренние цены Millberry в основном ориентируются на спотовую цену рафинированной меди в Китае, спотовые премии или скидки и спред между рафинированной медью и медным ломом. Импортный медный лом, однако, обычно оценивается по LME 3M, умноженной на согласованный коэффициент оплаты.

Когда кривая LME по меди находится в бэквордации, цена 3M ниже ближайшей цены Cash. Трейдер может продать более дорогой физический лом на внутреннем спотовом рынке, одновременно закупая замещающие партии, оценённые по относительно более низкому базису LME 3M. Зафиксировав цену LME или захеджировав позицию, трейдер может зафиксировать закупочную стоимость и завершить стратегию замещения запасов: продать физические запасы по высокой цене и пополнить их позже прибывающими партиями, оценёнными по LME 3M.

1 сентября цена LME Cash на медь составляла 14 395,5 долл./т, а цена 3M — 14 215 долл./т. Таким образом, Cash торговалась с премией 180,5 долл./т к 3M, что эквивалентно примерно 1,27% от цены 3M. Исходя только из структуры цен LME:

• 14 215 долл./т × 99,5% ÷ 14 395,5 долл./т ≈ 98,25%

Иными словами, хотя коэффициент оплаты 99,5% к LME 3M выглядит высоким, результирующая закупочная цена была эквивалентна лишь около 98,25% от цены LME Cash в тот день. Повышение коэффициента оплаты с 98,5% до 99,5% увеличило бы закупочную стоимость примерно на 142,15 долл./т, что всё ещё ниже спреда Cash–3M в 180,5 долл./т. Теоретически бэквордация могла бы поглотить большую часть дополнительных затрат, вызванных повышением коэффициента оплаты на один процентный пункт.

Сравнение с фактическими внутренними ценами с учётом налогов даёт другую перспективу. Исходя из коэффициента оплаты 99,5% к LME 3M, обменного курса USD/CNY 6,7809 и добавления 13% импортного НДС, теоретическая цена импортного Millberry составила бы:

• 14 215 долл./т × 99,5% × 6,7809 × 1,13 ≈ 108 377 юаней/т

За тот же период средняя цена Millberry с учётом налогов в Чжэцзяне, оценённая SMM, составляла 109 100 юаней/т, что оставляет теоретическую разницу в цене около 723 юаней/т. При коэффициенте оплаты 98,5% сопоставимая цена составила бы примерно 107 287 юаней/т, оставляя теоретическую разницу около 1 813 юаней/т.

Однако это не означает, что трейдеры могут напрямую заработать 723 юаня/т или 1 813 юаней/т. Расчёт не включает затраты на таможенную очистку, портовую обработку, внутреннюю транспортировку, финансирование, хеджирование, базис и потери качества. После вычета этих расходов фактическая маржа, доступная обычному трейдеру, может быть уже ограниченной при коэффициенте оплаты 98,5%. При 99,5% затраты могут даже превысить потенциальную маржу на основе средней цены в Чжэцзяне.

Высокие спотовые премии и бэквордация LME, таким образом, лишь создают условия, позволяющие некоторым трейдерам повышать коэффициенты оплаты; они не гарантируют, что заявка на уровне 99,5% будет прибыльной. Трейдеры, способные предлагать такие цены, обычно нуждаются в физических запасах, которые можно немедленно продать по высоким ценам, каналах сбыта, обеспеченных выше среднерыночного уровня, и сильных возможностях финансирования и хеджирования. Их цель, как правило, — заместить уже проданные запасы и обеспечить будущие поставки, а не просто закупать партии для перепродажи по прибытии.

Для обычных трейдеров без физических запасов или подтверждённых цен продажи внутренние спотовые премии и бэквордация LME могут сузиться к моменту прибытия импортных партий. Закупки с высоким коэффициентом оплаты, следовательно, несут значительные ценовые и базисные риски. Коэффициент оплаты, близкий к 99,5%, следует рассматривать как цену замещения запасов, доступную ограниченному числу трейдеров при определённых условиях, а не как общий рыночный уровень Millberry.

Почему высокие заявки не заменили сделки на уровне 98,5%?

Сосуществование заявок на уровне 98,5%, 99,5% и почти на уровне номинала отражает разных покупателей и условия сделок.

Коэффициенты оплаты около 98,5% в основном представляют обычные торговые заявки. Заявки около 99,5% могут исходить от производителей медной катанки или медных полуфабрикатов, закупающих напрямую, или от трейдеров, способных проводить замещение запасов в условиях бэквордации рынка. Цены, близкие к номиналу, в основном связаны с отдельными производителями медной фольги, закупающими конкретные высококачественные материалы.

Котировки также могут различаться в зависимости от того, кто — покупатель или продавец — держит опцион на ценообразование, проводится ли сделка на условиях FOB или CIF, а также от применимых условий оплаты, графика поставки и спецификаций качества. Даже при одинаковом коэффициенте оплаты итоговая стоимость сделки может существенно отличаться. Поэтому оценка рыночных цен только по заявленному коэффициенту оплаты может вводить в заблуждение.

Могут ли высокие коэффициенты оплаты сохраняться?

Для трейдеров, использующих бэквордацию для повышения закупочных цен, устойчивость высоких заявок зависит прежде всего от спреда Cash–3M и внутренних спотовых премий на рафинированную медь. Если бэквордация продолжит сужаться, а внутренние спотовые премии снизятся, ценовое пространство для поддержки более высоких коэффициентов оплаты сократится, что может подтолкнуть заявки трейдеров вниз.

Однако предложение высококачественного Millberry остаётся ограниченным, запасы на основных рынках остаются низкими, а некоторые производители медной катанки, медных полуфабрикатов и медной фольги продолжают закупать напрямую. Поэтому ожидается, что цены на высококачественный медный лом останутся устойчивыми. Рынок с большей вероятностью сохранит многоуровневую структуру ценообразования, чем увидит, как все покупатели единообразно примут коэффициенты оплаты 99,5% или близкие к номиналу.

SMM полагает, что расхождение мировых котировок Millberry не указывает на неупорядоченный рынок. Напротив, обычные трейдеры, трейдеры, способные к замещению запасов, и downstream-конечные потребители сформировали отдельные ценовые уровни. Хотя заявки около 99,5% или на уровне номинала не представляют общий рынок, они подчёркивают ограниченное предложение высококачественного медного лома и усиливающуюся конкуренцию среди некоторых конечных потребителей за премиальное вторичное сырьё.