백워데이션 구조 지속 어려워[SMM 분석]

SMM은 SHFE의 백워데이션 구조가 향후 시장에서 약화될 것으로 본다. 다음 논의의 전제는 현행 미국 관세 수준을 기준으로 한다.

먼저 공급 측면에서 국내 정제 구리 공급 차질률이 예상보다 낮고 국내 생산은 높은 수준을 유지하고 있으며, 수입 스크랩 구리의 점진적 개선과 대규모 수입 동 음극 사용자의 재고 조정이 SHFE 재고 누적 기대를 높여 백워데이션 구조를 약화시키고 있다:

SMM은 2025년 중국의 동 음극 연간 생산량을 1,257만 톤으로 예상한다. 2025년 1~6월 생산량은 659.46만 톤, 하반기 생산량은 여전히 약 600만 톤이다. 국내 전해동 감산 가능성은 낮다. 14차 5개년 계획 마지막 해와 맞물려 중국 구리 제련업체들은 전해동 생산 수준 유지에 더 많은 동기를 가진다.
5월부터 중국의 스크랩 구리 수입량이 계속 증가하여 동 음극의 원료 공급원을 대폭 보완했다. 지난해 말부터 미국 신정부의 관세 정책에 대한 시장의 비관적 전망으로 인해 스크랩 구리 거래업자들은 오래전부터 미국산 스크랩 구리 수입량을 줄이기 시작했다. 앞서 외신은 미국 스크랩 구리 재고가 높다고 보도했다. 그 수치의 정확성과 관계없이 이는 미국 국내 시장이 자체 스크랩 구리 공급을 소화할 수 없음을 간접적으로 시사한다. 한편, 미국의 캐나다·멕시코산 스크랩 구리 수입이 소폭 감소하면서 캐나다와 멕시코는 스크랩 구리 수출을 위한 대체 시장을 찾아야 했고, 중국을 비롯한 아시아 국가가 북미 스크랩 구리 수출의 주요 대상이 되었다. 다른 한편, 미국의 온두라스, 도미니카 공화국, 태국, 파키스탄으로의 스크랩 구리 수출이 증가했다. 이들 국가는 스크랩 구리를 가공한 후 중국으로 재수출하므로, 중국의 이들 국가로부터의 스크랩 구리 수입도 소폭 증가하고 있다.
최근 외신 보도에 따르면 글렌코어는 LME에서 러시아산 구리를 매입하여 중국으로 운송할 계획이다. LME 데이터에 따르면, 최근 몇 거래일 동안 LME 로테르담 인도 창고에 러시아산 구리 인도 요청이 약 1만 5천 톤 접수되었다. 이로 인해 LME 재고가 더욱 고갈되고, LME 역조 구조가 심화될 것이며, SHFE 역조 구조는 약화될 수밖에 없다.

둘째, 수요 측면에서 높은 구리 소비가 지속되기 어렵고, 미국 관세 정책이 현실화되면서 글로벌 전기동 물류 패턴이 원상 복귀할 것이라는 점 모두 약한 역조 구조로의 전환을 시사한다.

올해 상반기 구리 소비의 선집행은 하반기 수요를 미리 끌어다 써, 하반기 구리 수요가 다시 한 번 두드러진 실적을 내기 어렵게 만들었다. 올해 상반기에는 양대 전력망의 사상 최대 투자, 태양광 “밀어내기식 설치”의 강력한 추진, 전통적인 구리 소비 성수기 도래, 고철 공급 부족에 따른 정련구리 수요 증가, 미국의 대중국 24% 관세 유예로 촉발된 90일 수출 밀어내기 등 여러 요인이 1월부터 4월까지 동시에 작용했다. 그러나 호시절은 오래가지 않았으며, 이처럼 상당했던 수요가 하반기에 재현되기는 어렵다. 하반기 구리 소비는 마지막 화살을 쏜 쇠뇌처럼 힘이 빠질 전망이어서 새로운 모멘텀을 찾기 힘들다.
작년 말 이후, 미국의 변덕스러운 관세 기대감에 따라 글로벌 전기동 물류 흐름이 변해왔다. 이와 맞물려 불확실한 미국 관세 정책은 LME-COMEX 간 가격 스프레드를 지나치게 확대시키는 직접적 원인이 되었다. 그 결과 미국은 남미, 중국, 아프리카, 유럽으로부터 대량의 전기동을 흡수했고, 이는 간접적으로 아시아 지역의 공급 공백을 초래했다. 예컨대 동남아 국가들은 자국 내 부족분을 메우기 위해 중국, 일본 등에서 전기동 확보에 나섰고, 이로 인해 동남아 전기동 프리미엄이 급등했다. 중국은 아프리카산 구리와 EQ 동을 확보하여 자체 공급 부족을 메꾸려 했다. 한편, 관세 정책이 점차 명확해지고 232조 관세 조사가 진행됨에 따라 LME-COMEX 가격 스프레드는 더 이상 관세 기대감에 움직이지 않을 것이며, 미국이 이전에 빨아들여 비축했던 전기동이 미국 외 지역으로 다시 유출될 것이다. 반면 인도네시아의 마냐르(Manyar), PT Amman 제련소와 인도의 Adani 제련소의 생산 확대가 동남아시아의 공급을 늘리면서, 올해 하반기 해당 아시아 지역 내 중국산 동 음극(cathode) 수요를 감소시킬 전망이다.