Liontown đang báo hiệu điều gì về nguồn cung lithium? 【Phân tích SMM】

Ngày 29 tháng 7, nhà sản xuất lithium Úc Liontown đã công bố báo cáo quý cho giai đoạn kết thúc vào ngày 30 tháng 6 năm 2026. Dự án lithium Kathleen Valley đã sản xuất 103,1 nghìn tấn khô (kdmt) tinh quặng spodumene trong quý tháng 6, tăng 7% so với quý trước, trong khi doanh số bán hàng tăng 29,3% lên 108,5 kdmt. Hàm lượng Li₂O trung bình khi xuất hàng là 5,0%, với giá thực tế bình quân đạt 1.880 USD/tấn khô (dmt) trên cơ sở SC6e, CIF. Trong năm tài chính 2026, Kathleen Valley đã sản xuất 392,0 kdmt tinh quặng spodumene, nằm trong khoảng dự báo trước đó của công ty là 365–450 kdmt.

Cùng ngày, Liontown đã đưa ra thông báo làm rõ để sửa đổi các đơn vị tham chiếu sử dụng trong kết quả năm tài chính 2026 và dự báo năm 2027, loại bỏ việc tham chiếu SC6 trước đây trong các thước đo sản lượng tinh quặng và chi phí. Theo đó, sản lượng tinh quặng được báo cáo trên cơ sở tấn khô thực tế, chi phí vận hành đơn vị được tính trên mỗi tấn khô bán ra, trong khi giá thực tế bình quân tiếp tục được báo cáo trên cơ sở quy đổi tương đương SC6.

Kathleen Valley đã dần vượt qua câu hỏi ban đầu về khả năng đạt được sản xuất ổn định và hiện đang bước vào giai đoạn tăng tốc khai thác hầm lò. Tuy nhiên, quan trọng hơn đối với thị trường lithium, tín hiệu chính từ quý này không phải là khối lượng tinh quặng bổ sung mà Liontown sẽ sản xuất trong năm tài chính 2027. Thay vào đó, sự phục hồi trước đó của giá lithium đã củng cố đủ mạnh dòng tiền và bảng cân đối kế toán của Liontown để hỗ trợ tái đầu tư vào phát triển và mở rộng hầm lò. Do đó, độ co giãn cung trước tiên thể hiện ở chi tiêu vốn hơn là sản lượng tấn trong ngắn hạn.

Giá 1.880 USD/dmt là mức cao hàng quý của Liontown, nhưng vẫn thấp hơn trung bình thị trường năm 2026

Trong quý tháng 6, Liontown đạt giá thực tế bình quân 1.880 USD/dmt trên cơ sở SC6e, CIF, chỉ cao hơn 1,9% so với mức 1.845 USD/dmt của quý trước.

Từ lịch sử định giá của chính Liontown, đây là mức giá thực tế theo quý cao nhất trong năm tài chính 2026. Giá thực tế bình quân của Kathleen Valley trong bốn quý của năm tài chính 2026 lần lượt là 691 USD/dmt, 985 USD/dmt, 1.845 USD/dmt và 1.880 USD/dmt, với mức trung bình cả năm là 1.379 USD/dmt.

Tuy nhiên, so với thị trường spodumene rộng lớn hơn trong năm 2026, mức 1.880 USD/dmt không phải là đặc biệt cao. So với mức trung bình từ đầu năm đến nay của SMM cho SC6 CIF China, giá thực tế của Liontown trong quý vẫn ở mức chiết khấu so với mức trung bình của thị trường chung.

Điều này cho thấy Liontown chưa nắm bắt được hết mức độ tăng trước đây của giá spodumene giao ngay.

Bảng 1. Sản lượng, Doanh số và Giá cả Kathleen Valley FY26

Nguồn: Liontown.

Một lý do quan trọng nằm ở cơ chế định giá trong các hợp đồng bao tiêu của Liontown.

Công ty cho biết, khoản thu từ khách hàng trong quý được hưởng lợi từ các chỉ số lithium mạnh lên và các hợp đồng bao tiêu có thời gian chốt giá trễ, có nghĩa là một số giá hợp đồng được xác định dựa trên mức giá chuẩn của các kỳ trước đó.

Do đó, giá thực tế của Liontown không phản ánh ngay lập tức thị trường giao ngay hiện tại. Thay vào đó, giá chuẩn được chuyển thành giá thực tế với độ trễ thời gian thông qua các công thức định giá hợp đồng.

Trong thị trường tăng, cơ chế này có thể khiến giá thực tế thấp hơn giá giao ngay. Ngược lại, khi giá giao ngay giảm, chính độ trễ đó có thể tạm thời hỗ trợ giá thực tế cao hơn mức thị trường hiện hành.

Đối với phân tích lợi nhuận, do đó không nên hiểu đơn thuần mức 1.880 USD/dmt là giá bán hiện tại trên thị trường của Liontown. Chỉ báo phù hợp hơn là diễn biến mức chiết khấu hay phụ trội trong giá thực tế của Liontown so với chuẩn SMM SC6 CIF China.

Nói cách khác, Liontown tạo ra được sự cải thiện dòng tiền hiện tại mặc dù giá thực tế của họ vẫn thấp hơn mức trung bình thị trường năm 2026. Điều này cho thấy Kathleen Valley đã phát triển khả năng tạo tiền mặt tương đối mạnh mẽ trong môi trường giá hiện tại.

Giá đã đi qua Báo cáo kết quả kinh doanh và hiện đang chuyển thành chi tiêu đầu tư.

Liontown đã tạo ra doanh thu 235 triệu AUD trong quý 6, với dòng tiền từ hoạt động kinh doanh đạt 180 triệu AUD. Tiền mặt ròng tăng 137 triệu AUD trong quý, đưa số dư tiền mặt của công ty từ 424 triệu AUD cuối tháng 3 lên 561 triệu AUD cuối tháng 6.

Vào cuối năm tài chính 2025, Liontown chỉ nắm giữ 156 triệu AUD tiền mặt. Số dư tiền mặt của công ty do đó đã tăng hơn ba lần trong năm tài chính 2026.

Ban lãnh đạo cũng đã thay đổi rõ rệt ngôn ngữ về phân bổ vốn. Sáu tháng trước, kỷ luật vốn của công ty chủ yếu tập trung vào củng cố bảng cân đối kế toán. Hiện tại, công ty đã chuyển sang theo đuổi tăng trưởng gia tăng giá trị.

Đây là tín hiệu chu kỳ vốn chủ chốt trong báo cáo quý:

Giá lithium cao hơn → giá thực hiện được cải thiện → dòng tiền mạnh hơn → sửa chữa bảng cân đối kế toán → phát triển hầm ngầm và chi tiêu đầu tư mở rộng mới.

Liontown hiện đã bước vào phần sau của chuỗi truyền dẫn này.

Sản lượng năm tài chính 2027 chỉ tăng ~23 nghìn tấn, trong khi chi tiêu đầu tư tăng gần gấp ba mức năm tài chính 2026.

Dựa trên cơ sở báo cáo đã được làm rõ của Liontown, công ty đã sản xuất 392 kdmt tinh quặng spodumene trong năm tài chính 2026, với chi phí vận hành đơn vị FOB là 987 AUD/dmt đã bán, AISC là 1.233 AUD/dmt, và tổng chi tiêu đầu tư là 114 triệu AUD.

Trong năm tài chính 2027, Liontown định hướng sản lượng tinh quặng spodumene ở mức 390–440 kdmt, chi phí vận hành đơn vị FOB ở mức 1.050–1.250 AUD/dmt đã bán, và tổng chi tiêu đầu tư ở mức 320–370 triệu AUD.

Bảng 2. Thực tế FY26 của Liontown so với Dự báo FY27

Nguồn: Thông tin làm rõ của Liontown ngày 29 tháng 7.

Tại điểm giữa của hướng dẫn sản lượng năm tài chính 27, Kathleen Valley sẽ sản xuất khoảng 415 nghìn tấn khô, chỉ nhiều hơn khoảng 23 nghìn tấn khô so với năm tài chính 26, tương đương mức tăng trưởng xấp xỉ 5,9%.

Ngược lại, điểm giữa của hướng dẫn chi phí đầu tư năm tài chính 27 là 345 triệu đô la Úc, gấp khoảng ba lần chi tiêu của năm tài chính 26.

Do đó, năm tài chính 27 không nên chỉ được mô tả đơn giản là một năm tăng trưởng sản lượng.

Một cách hiểu chính xác hơn là:

năm tài chính 27 là một năm chuyển tiếp, trong đó tăng trưởng sản lượng vẫn hạn chế trong khi vốn đáng kể được triển khai trước thềm tăng trưởng công suất trong tương lai.

Điều này cũng cho thấy độ trễ thời gian giữa sự phục hồi của giá lithium và phản ứng cung ứng cuối cùng. Đầu tư phản ứng trước; khối lượng tấn thực tế bổ sung sẽ theo sau.

Tại sao chi phí đơn vị tăng từ 987 đô la Úc/tấn khô lên 1.050–1.250 đô la Úc/tấn khô?

Sự tăng lên trong hướng dẫn chi phí năm tài chính 27 là một biến số quan trọng khác trong báo cáo.

Chi phí vận hành đơn vị FOB trung bình năm tài chính 26 là 987 đô la Úc/tấn khô bán ra, trong khi hướng dẫn năm tài chính 27 tăng lên 1.050–1.250 đô la Úc/tấn khô bán ra. Tại điểm giữa 1.150 đô la Úc/tấn khô, điều này tương ứng với mức tăng khoảng 16,5%.

Điều này không nên tự động được hiểu là bằng chứng cho thấy khai thác dưới lòng đất có cấu trúc đắt đỏ hơn.

Liontown chưa cung cấp phân tích định lượng về các yếu tố dẫn đến mức tăng chi phí đơn vị năm tài chính 27, nhưng báo cáo chỉ ra một số yếu tố liên quan.

Thứ nhất, chi phí hậu cần đã tăng. Chi phí vận hành đơn vị quý 6 tăng từ 981 đô la Úc/tấn khô bán ra lên 995 đô la Úc/tấn khô bán ra, với Liontown cho rằng sự tăng chủ yếu là do giá dầu diesel cao hơn do xung đột ở Trung Đông, làm tăng chi phí vận tải.

Thứ hai, chi tiêu phát triển mỏ dưới lòng đất đang tăng. Chi phí duy trì toàn phần (AISC) quý 4 năm tài chính 26 tăng từ 1.251 đô la Úc/tấn khô bán ra lên 1.314 đô la Úc/tấn khô bán ra, chủ yếu do chi phí phát triển mỏ dưới lòng đất bắt đầu được ghi nhận là vốn duy trì sau tuyên bố sản xuất thương mại.

Thứ ba, hướng dẫn sản xuất năm tài chính 27 bao gồm cả bảo dưỡng theo lịch và thời gian ngừng hoạt động bổ sung cần thiết để kết nối cơ sở hạ tầng mở rộng với hệ thống chế biến hiện có.

Thời gian ngừng hoạt động này có một tác động phụ quan trọng: ngay cả khi chi phí cố định tuyệt đối không đổi, sản lượng có thể bán thấp hơn sẽ đẩy chi phí tăng lên một cách cơ học trên cơ sở A$/dmt bán ra.

Do đó, mức tăng chi phí trong FY27 dường như phản ánh sự kết hợp của:

chi phí năng lượng và logistics cao hơn + chi tiêu phát triển hầm lò tăng + sự pha loãng chi phí cố định liên quan đến thời gian ngừng hoạt động theo kế hoạch.

Những yếu tố này có mức độ dai dẳng khác nhau.

Nếu hoạt động hầm lò ổn định, tỷ lệ thu hồi cải thiện và thời gian ngừng hoạt động liên quan đến mở rộng giảm, một phần áp lực chi phí FY27 có thể giảm bớt. Tuy nhiên, nếu bản thân hoạt động khai thác hầm lò có chi phí khai thác đơn vị cao hơn đáng kể, nền chi phí dài hạn của Kathleen Valley có thể dịch chuyển cơ cấu lên mức cao hơn.

Cần thêm dữ liệu vận hành FY27 để phân biệt giữa hai kết quả này. Ở giai đoạn này, chưa có đủ bằng chứng để coi phạm vi 1.050–1.250 A$/dmt trong FY27 là mức chi phí chuẩn hóa dài hạn mới của Kathleen Valley.

Sản Lượng Quặng Hầm Lò Khai Thác Giảm 12%, Trong Khi Số Mét Phát Triển Tăng 35%

Dữ liệu khai thác của Kathleen Valley cũng thể hiện các đặc điểm điển hình của một mỏ hầm lò đang trong giai đoạn tăng tốc.

Sản lượng quặng hầm lò khai thác trong quý tháng Sáu giảm 12% so với quý trước xuống còn 356 kt. Tuy nhiên, công tác phát triển hầm lò tăng 35% so với quý trước lên mức kỷ lục 3.316 mét.

Điều này cho thấy Liontown không chỉ đơn thuần tối đa hóa sản lượng khai thác quặng trong ngắn hạn. Thay vào đó, công ty đang phát triển thêm các lò chợ và khu vực khai thác hầm lò để hỗ trợ tốc độ khai thác cao hơn trong tương lai.

Công ty có kế hoạch duy trì tốc độ khai thác hầm lò khoảng 1,5 triệu tấn mỗi năm trong quý 1 FY27, trước khi bắt đầu giai đoạn tăng tốc tiếp theo vào quý 2 FY27, với mục tiêu đạt tốc độ khai thác hàng năm 2,8 triệu tấn mỗi năm vào cuối FY27.

Tỷ lệ thu hồi từ chế biến là một nguồn tiềm năng thứ hai cho tăng trưởng sản lượng.

Kathleen Valley đã chế biến 647 kt quặng trong quý tháng Sáu với hàm lượng đầu vào trung bình 1,3% Li₂O, trong khi tỷ lệ thu hồi lithium cải thiện từ 61% lên 63%. Quặng hầm lò chiếm 55% lượng cấp liệu cho nhà máy.

Liontown tuyên bố rằng khi nhà máy xử lý các chiến dịch liên tục với quặng hầm lò sạch hơn, tỷ lệ thu hồi lithium có thể duy trì ổn định ở mức khoảng 70%.

Do đó, sản lượng tinh quặng trong tương lai phụ thuộc vào hai biến số riêng biệt:

Tốc độ khai thác quyết định lượng quặng có sẵn; tỷ lệ thu hồi quyết định lượng tinh quặng có thể sản xuất từ lượng quặng đó.

Nếu tốc độ khai thác hầm lò và tỷ lệ thu hồi của nhà máy cải thiện đồng thời, Kathleen Valley có thể hưởng lợi từ cả lượng quặng sẵn có cao hơn và khả năng chuyển đổi thành tinh quặng tốt hơn. Ngược lại, ngay cả khi đạt được mục tiêu tốc độ khai thác hàng năm 2,8 triệu tấn, tỷ lệ thu hồi duy trì chỉ khoảng 63% sẽ dẫn đến sản lượng tinh quặng thấp hơn so với năng lực khai thác lý thuyết có thể hàm ý.

Hướng Dẫn FY27 Không Nên Được Coi Là Nguồn Cung Chắc Chắn 100%

Đối với một dự án vẫn đang trong giai đoạn tăng tốc hoạt động hầm lò, hướng dẫn của công ty không nên được coi là nguồn cung đảm bảo.

Dựa trên trạng thái vận hành hiện tại của Kathleen Valley, SMM áp dụng khung kịch bản sau cho sản lượng tinh quặng FY27:

Bảng 3. Các Kịch Bản Sản Xuất FY27 của Kathleen Valley

Các xác suất 20%/60%/20% thể hiện các giả định gia trọng rủi ro phân tích của SMM dựa trên giai đoạn hiện tại của dự án, chứ không phải dựa trên hướng dẫn của Liontown hay xác suất lịch sử được suy ra từ thống kê.

Theo khung này, sản lượng tinh quặng FY27 được gia trọng theo xác suất sẽ vào khoảng 410 kdmt, thấp hơn một chút so với điểm giữa 415 kdmt trong hướng dẫn của công ty.

Các xác suất này có thể được cập nhật khi Liontown báo cáo dữ liệu quý 1 FY27 về phát triển hầm lò, quặng khai thác, tỷ lệ thu hồi và thời gian ngừng hoạt động thực tế.

Việc Tăng Tốc Hầm Lò FY27 và FID Mở Rộng Cần Được Phân Tích Riêng Biệt

Một điểm khác biệt quan trọng là hướng dẫn sản xuất FY27 của Liontown ở mức 390–440 kdmt không đại diện cho sản lượng sau mở rộng.

Công ty đã tuyên bố rõ ràng rằng hướng dẫn FY27 của họ giả định chưa có quyết định đầu tư cuối cùng (FID) nào được đưa ra cho Dự án Mở rộng Kathleen Valley. Hướng dẫn chi tiêu vốn hiện tại ở mức 320–370 triệu đô la Úc đã bao gồm các công trình ban đầu còn lại được công bố vào tháng Tư, nhưng không bao gồm chi tiêu vốn mở rộng bổ sung sau một FID tích cực.

Do đó, hai nguồn cung trong tương lai yêu cầu các điều chỉnh rủi ro khác nhau:

FY27: chiết khấu cho rủi ro tăng tốc hầm lò và thực thi vận hành.

Từ FY28 trở đi: áp dụng thêm chiết khấu cho FID, yêu cầu vốn, tiến độ xây dựng, tích hợp nhà máy và rủi ro tăng tốc.

Liontown đã bắt đầu các công trình ban đầu và mua sắm các hạng mục có thời gian giao hàng dài trước khi có FID chính thức, bao gồm việc mua một máy nghiền bi 5,5 MW được thiết kế để tăng công suất chế biến và cải thiện kiểm soát nghiền cũng như tỷ lệ thu hồi. Một FID chính thức dự kiến vào cuối quý 1 FY27.

Do đó, việc mở rộng đã vượt ra ngoài giai đoạn chỉ là một dự án được công bố.

Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là toàn bộ công suất gia tăng của việc mở rộng sẽ tự động được đưa vào cân bằng cung FY28.

FID không đồng nghĩa với việc vận hành đúng tiến độ, và vận hành đúng tiến độ không đồng nghĩa với việc đạt ngay công suất thiết kế.

Mức Tăng ~23 kt của Kathleen Valley trong FY27 Là Nhỏ So Với Tổng Cung Spodumene của Úc

Tại điểm giữa của hướng dẫn, Kathleen Valley sẽ chỉ bổ sung khoảng 23 kt tinh quặng spodumene trong FY27 so với FY26.

Sử dụng các giả định chuyển đổi SC6 tiêu chuẩn của ngành, con số này chỉ đại diện cho vài nghìn tấn LCE, khiến nó trở thành một phần bổ sung nhỏ cho thị trường lithium toàn cầu vốn được đo bằng hàng triệu tấn LCE.

Quy mô trở nên rõ ràng hơn khi so sánh với các tài sản đã được thiết lập khác của Úc.

Sau khi hoàn thành P1000, hoạt động Pilgangoora của PLS đã đạt công suất tinh quặng spodumene danh nghĩa khoảng 1 triệu tấn mỗi năm. PLS cũng đã phê duyệt việc khởi động lại nhà máy chế biến Ngungaju công suất khoảng 200 ktpa vào năm 2026.

Trong khi đó, Wesfarmers và SQM gần đây đã phê duyệt khoản đầu tư 1,45 tỷ đô la Úc để mở rộng Mt Holland, nhắm mục tiêu tăng công suất tinh quặng spodumene từ khoảng 380 ktpa lên 760 ktpa, mặc dù sản lượng gia tăng đầu tiên dự kiến không trước khoảng năm 2030.

Do đó, báo cáo quý của Liontown không làm thay đổi đáng kể cân bằng cung spodumene toàn cầu trong FY27.

Ý nghĩa rộng hơn của nó nằm ở chỗ khác:

Kathleen Valley cung cấp một ví dụ rõ ràng về cách cải thiện kinh tế lithium đang bắt đầu kích hoạt lại chi tiêu vốn trên các tài sản hiện hữu của Úc.

Những gì thị trường hiện đang thấy do đó là một chỉ báo sớm về độ co giãn cung trong tương lai, thay vì bản thân nguồn cung.

Quan Điểm của SMM: Liontown Đang Phát Tín Hiệu Rằng Vốn Đang Quay Trở Lại Trước Khi Nguồn Cung Trở Lại

Báo cáo quý của Liontown có ý nghĩa trực tiếp hạn chế đối với cân bằng cung-cầu spodumene trong ngắn hạn.

Điểm giữa của hướng dẫn sản xuất tinh quặng FY27 chỉ cao hơn khoảng 23 kt so với sản lượng thực tế FY26. Ngay cả khi đạt được đầy đủ, điều này sẽ không đại diện cho một sự bổ sung đáng kể vào nguồn cung lithium toàn cầu.

Thay đổi đáng kể hơn nằm ở việc triển khai vốn.

Liontown kết thúc FY26 với 561 triệu đô la Úc tiền mặt, trong khi hướng dẫn chi tiêu vốn FY27 đã tăng từ 114 triệu đô la Úc trong FY26 lên 320–370 triệu đô la Úc. Công ty đang tăng cường phát triển hầm lò, mua sắm thiết bị mở rộng trước FID và nhắm mục tiêu một FID Mở rộng vào khoảng cuối tháng Chín.

Do đó, Kathleen Valley minh họa một phản ứng cung gồm bốn giai đoạn:

Giá cao hơn → dòng tiền mạnh hơn → phục hồi chi tiêu vốn → sản lượng gia tăng.

Liontown hiện đang chuyển từ giai đoạn thứ hai sang giai đoạn thứ ba.

Báo cáo quý do đó không thể được rút gọn thành một câu chuyện đơn giản về “giá lithium cao hơn → Liontown tăng sản xuất → áp lực cung tăng.”

Mức tăng sản lượng thực tế trong FY27 là hạn chế, trong khi nguồn cung liên quan đến chi tiêu vốn hiện tại sẽ chủ yếu xuất hiện từ FY28 trở đi.

Đối với thị trường lithium toàn cầu, câu hỏi quan trọng hơn là liệu mô hình tương tự có đang bắt đầu xuất hiện đồng thời trên các tài sản brownfield chất lượng cao của Úc hay không. Pilgangoora đã hoàn thành P1000 và đang khởi động lại Ngungaju; Mt Holland đã phê duyệt 1,45 tỷ đô la Úc đầu tư mở rộng; và các tài sản khác của Úc, bao gồm Mt Marion, cũng đang chứng kiến sự triển khai vốn mới.

Nếu điều kiện kinh tế lithium cải thiện tiếp tục kích hoạt lại chi tiêu mở rộng trên các mỏ hiện có, độ co giãn cung trong trung hạn có thể lớn hơn đáng kể so với dự đoán nếu chỉ nhìn vào sản lượng gia tăng trong 12 tháng tới.

Đối với bản thân Liontown, sự kiện tiếp theo quan trọng hơn một con số sản xuất quý thông thường sẽ là FID Mở rộng Kathleen Valley dự kiến vào khoảng cuối tháng Chín.

Vào thời điểm đó, các biến số chính cho mô hình cung sẽ không chỉ đơn giản là dự án có được mở rộng hay không, mà còn là công suất mục tiêu, cường độ vốn, tiến độ xây dựng và lịch trình tăng tốc.

Bốn biến số đó cuối cùng sẽ xác định thời điểm vốn đang được triển khai hôm nay trở thành tinh quặng spodumene vật chất đi vào thị trường.

Chuyên Viên Phân Tích Năng Lượng Mới của SMM Lesley Yang

yangle@smm.cn