การประมูลพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ได้ก่อให้เกิด "การฆ่าล้างหุ้น พันธบัตร และสกุลเงิน" หรือไม่? วอลล์สตรีทกลัวมากกว่านั้น!

ดัชนีหุ้นหลักทั้งสามแห่งสหรัฐฯ ประสบกับการขายหุ้นออกมาอย่างหนักที่สุดนับตั้งแต่เดือนเมษายน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวพุ่งขึ้นหลายสิบจุดฐานภายในวันเดียว และดัชนีดอลลาร์สหรัฐฯ ร่วงลงเกือบ 50 จุดภายในวันเดียว — สำหรับวอลล์สตรีทแล้ว วันพุธเป็นอีกวันซื้อขายหนึ่งที่ถูกทำเครื่องหมายว่าเป็น "วันพ่ายแพ้ครั้งใหญ่" ครั้งที่สามของหุ้น พันธบัตร และสกุลเงิน ท่ามกลางทะเลสีแดง พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ได้กลายเป็น "ศูนย์กลาง" ของตลาดการเงินทั้งหมดอีกครั้ง...

เช่นเดียวกับที่ เราเตือน เมื่อวานนี้ หลังจากการตอบรับที่เยือกเย็นของการประมูลพันธบัตรระยะ 20 ปีของญี่ปุ่นเมื่อวันอังคาร ผลการออกพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะ 20 ปีที่อ่อนแอเมื่อวันพุธก็ได้สร้างเงาสังคมให้กับตลาดโลกอีกครั้ง ทำให้นักลงทุนต้องใช้ท่าทีป้องกันตัว

ปัญหาอยู่ที่ว่า เมื่อพันธบัตรรัฐบาลซึ่งควรจะเป็นที่หลบภัยกลับกลายเป็นแหล่งกำเนิดของความวิตกกังวลในตลาดที่เพิ่มขึ้น การขายหุ้นออกมาครั้งนี้จึงมีความหมายที่น่ากังวลมากขึ้น ซึ่งเป็นจริงโดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อ "ตัวเอก" คือพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ

(ดัชนี S&P 500 ร่วงหลังจากการประมูลพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะ 20 ปี)

เมื่อเราแนะนำเมื่อวันก่อน การประมูลพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะ 20 ปีเมื่อวันพุธเป็นการประมูลพันธบัตรระยะยาวครั้งแรกนับตั้งแต่มูดี้ส์ ได้ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของสหรัฐฯ จากระดับ Aaa เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ในที่สุด การประมูลก็จบลงด้วยตัวเลขที่น่าผิดหวังซึ่งไม่มีใครอยากเห็น:อัตราผลตอบแทนที่สูงที่สุดที่ยอมรับได้สำหรับการออกพันธบัตรครั้งนี้อยู่ที่ 5.047% ซึ่งเป็นครั้งที่สองในประวัติศาสตร์ที่อัตราผลตอบแทนที่ยอมรับได้เกิน 5% ซึ่งสูงกว่าอัตราผลตอบแทนก่อนการประมูลที่ 5.035% ประมาณ 1.2 จุดฐาน ซึ่งเป็นส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนที่สูงที่สุดที่ยอมรับได้และอัตราผลตอบแทนที่คาดการณ์ไว้มากที่สุดในรอบเกือบหกเดือน ในขณะเดียวกัน อัตราส่วนการประมูลต่อการครอบคลุมก็ลดลงจากค่าเฉลี่ยหกเดือนที่ 2.57 เป็น 2.46

คาดว่าการประมูลพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ครั้งแรกหลังจากสูญเสียอันดับ AAA ทั้งหมดจะมีความต้องการที่อ่อนแอ ในความเป็นจริง สถานการณ์ก็มักจะคล้ายกันเสมอ — นักลงทุนจากทั่วทุกมุมโลกจะซื้อพันธบัตรรัฐบาล โดยมีเพียงคำถามเดียวคือราคาเท่านั้น เบี้ยประกันภัยอัตราผลตอบแทนที่เทรดเดอร์เรียกร้องเมื่อวันพุธสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้อย่างมาก และตลาดก็ตอบสนองตามไปด้วย

"ตลาดพันธบัตรกำลังส่งสัญญาณเตือนไปยังผู้กำหนดนโยบายว่าปัญหาความยั่งยืนทางการคลังไม่สามารถเพิกเฉยได้อีกต่อไปในระยะยาว" พริยา มิสรา ผู้จัดการพอร์ตโฟลิโอของเจพีมอร์แกน แอสเซท แมเนจเมนท์ กล่าวว่า "ไม่ใช่แค่ตลาดพันธบัตรเท่านั้น ความกังวลเหล่านี้กําลังบดบังความรู้สึกในการรับความเสี่ยง ทําให้ตลาดหุ้นต้องเผชิญกับความกังวล และเริ่มดึงดูดความสนใจจากตลาดเครดิตด้วยเช่นกัน"

การใช้จ่ายงบประมาณอย่างฟุ่มเฟือยของวอชิงตันยังคงเป็นแหล่งกังวลหลักของนักลงทุนในตลาดพันธบัตรนักวิเคราะห์ที่ไม่มีพรรคพวกอ้างว่า มาตรการลดภาษีที่ประธานาธิบดีทรัมป์ของสหรัฐเสนออาจทําให้หนี้สินของรัฐบาลกลางซึ่งอยู่ที่ 36 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นอีก 2-5 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงทศวรรษหน้า

การประมูลพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 20 ปี ได้เพิ่มความร้อนแรงให้กับตลาดพันธบัตร แต่ตลาดรายได้คงที่ก็มีความตึงเครียดอยู่แล้วในช่วงต้นสัปดาห์ภาษีศุลกากร มาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจ หนี้สินที่เพิ่มขึ้น การควบคุมงบประมาณที่หละหลวม ความเสี่ยงด้านนโยบายที่เพิ่มขึ้น อัตราเงินเฟ้อที่ยืนหยัด และความคาดหวังด้านเงินเฟ้อที่พุ่งสูงขึ้น - ปัจจัยเหล่านี้ล้วนเป็นอุปสรรคที่ชัดเจนต่อนักลงทุนทั่วโลกในการขยาย "ระยะเวลา" หรือซื้อพันธบัตรระยะยาว

เนื่องจากทรัมป์เพิ่งเปิดฉากสงครามการค้าโลกอย่างไม่ระมัดระวังและพยายามโค่นล้มระเบียบเศรษฐกิจโลกในช่วง 80 ปีที่ผ่านมา ประเทศอื่น ๆ จึงกําลังประเมินใหม่เกี่ยวกับการถือครองสินทรัพย์ดอลลาร์สหรัฐของตน และ "การขายอเมริกา" ก็ค่อย ๆ กลายเป็นหัวข้อหลักในตลาดทุนโลกในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา

การสูญเสียเครดิตระดับ AAA ครั้งนี้แตกต่างกันจริง ๆ หรือ?

ในความเป็นจริง ตลาดการเงินได้เริ่มต้นสัปดาห์ด้วยปฏิกิริยาที่ค่อนข้างธรรมดาต่อการตัดสินใจของมูดี้ส์เมื่อสัปดาห์ที่แล้วที่จะปลดเครดิตระดับ Aaa ของสหรัฐ โดยมีผู้เข้าร่วมตลาดบางรายคาดว่าการกระทํานี้จะไม่ก่อให้เกิดความเสียหายในระยะยาวต่อราคาสินทรัพย์ของสหรัฐ - เช่นเดียวกับกรณีที่การให้เครดิตของสหรัฐถูกปรับลดครั้งแรกในปี 2554

อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากสภาพแวดล้อมเศรษฐกิจมหภาคโลกที่ท้าทายและสถานการณ์ทางการคลังของสหรัฐที่ทรุดโทรมลง ความคิดนี้อาจเป็นเพียงความฝันที่ดีเท่านั้นผู้เชี่ยวชาญในอุตสาหกรรมที่มีประสบการณ์หลายคนระบุว่า ตัวบ่งชี้ที่สําคัญที่ต้องติดตามในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า คือสิ่งที่เรียกว่า "เบี้ยประกันภัยระยะเวลา" ของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ

ในเดือนสิงหาคม 2554 เมื่อเอสแอนด์พี โกลบอล เป็นหน่วยงานจัดอันดับเครดิตรายใหญ่รายแรกที่ปรับลดเครดิตระดับ AAA ของสหรัฐ มันแทบจะไม่ก่อให้เกิดปฏิกิริยาเชิงลบมากนัก เนื่องจากพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐยังคงได้รับการยกย่องว่าเป็นสินทรัพย์ที่ปลอดภัยที่สุดในโลก แม้ว่าเอสแอนด์พีจะตัดสินใจครั้งประวัติศาสตร์ที่ไม่เคยมีมาก่อนในเวลานั้น แต่ความต้องการพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐกลับเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วหลังจากการปรับลดเครดิต โดยผลตอบแทนและเบี้ยประกันภัยระยะเวลาลดลงอย่างรวดเร็ว

แต่ในปัจจุบัน สถานการณ์เช่นนี้มีโอกาสเกิดขึ้นน้อยมาก

ในปี 2554 อัตราส่วนหนี้สาธารณะต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมภายในประเทศ (GDP) ของรัฐบาลกลางสหรัฐฯ สูงถึง 94% ซึ่งเป็นสถิติสูงสุดในขณะนั้น สะท้อนให้เห็นถึงการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของการใช้จ่ายของรัฐบาลเพื่อต่อสู้กับวิกฤตการณ์ทางการเงินโลกในช่วงปี 2551 ถึง 2552 อย่างไรก็ตาม อัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางอยู่ที่เพียง 0.25% และอัตราเงินเฟ้ออยู่ที่ 3% และมีแนวโน้มลดลง ลดลงเหลือศูนย์ในอีกไม่กี่ปีต่อมา และกลับมาอยู่ที่ 3% อีกครั้งในช่วงการระบาดของโรคโควิด-19 ในปี 2563

ในปัจจุบัน สถานการณ์แตกต่างกันอย่างมาก ข้อมูลจากมูดี้ส์แสดงให้เห็นว่า หนี้สาธารณะของสหรัฐฯ คิดเป็นประมาณ 100% ของ GDP และคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 134% ในอีกสิบปีข้างหน้า อัตราดอกเบี้ยอย่างเป็นทางการสูงกว่า 4% แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อจะลดลงมาอยู่ที่ 2.3% ในปัจจุบัน แต่ก็คาดว่าจะเพิ่มขึ้นอีกครั้ง เนื่องจากภาษีนำเข้าทำให้ราคาสินค้าสูงขึ้น ในขณะเดียวกัน ความคาดหวังเงินเฟ้อระยะสั้นและระยะยาวของผู้บริโภคก็สูงที่สุดในรอบหลายทศวรรษ

แม้ว่าตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ มูลค่า 29 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ จะยังคงเป็นเสาหลักของระบบการเงินโลก แต่ความเสี่ยงด้านนโยบายที่เพิ่มขึ้นในสหรัฐฯ ก็กระตุ้นให้ประเทศอื่น ๆ ทั่วโลกพิจารณาใหม่เกี่ยวกับการถือครองสินทรัพย์ของสหรัฐฯ รวมถึงพันธบัตรรัฐบาล ซึ่งเป็นกระบวนการ "ลดการพึ่งพาดอลลาร์สหรัฐฯ" ที่กำลังดำเนินอยู่

จากมุมมองของการกำหนดราคาในตลาดเครดิต ภาคอุตสาหกรรมดูเหมือนจะคาดการณ์ว่า เครดิตเรตติ้งของรัฐบาลสหรัฐฯ ในที่สุดจะถูกปรับลดลงถึงหกระดับ เป็น BBB+ ในอนาคต ซึ่งอยู่เหนือขอบเขตของเกณฑ์การลงทุน (BBB-) เพียงเล็กน้อย

เบี้ยประกันภัยระยะยาวของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จะเพิ่มขึ้นอีกหรือไม่?

เมื่อพิจารณาจากปัจจัยเหล่านี้แล้ว อาจไม่ยากที่จะสรุปได้ว่า ไม่เหมือนกับในปี 2554 "เบี้ยประกันภัยระยะยาว" ของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ซึ่งเป็นเบี้ยประกันภัยความเสี่ยงที่นักลงทุนเรียกร้องสำหรับการถือครองพันธบัตรระยะยาวแทนที่จะเป็นการต่ออายุหนี้ระยะสั้น อาจเพิ่มขึ้นอีกหลังจากการปรับลดเครดิตเรตติ้งครั้งนี้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อพิจารณาจากจุดเริ่มต้นที่ค่อนข้างต่ำ

แท้จริงแล้ว ก่อนที่มูดี้ส์จะปรับลดเครดิตเรตติ้งเมื่อวันศุกร์ที่แล้ว เบี้ยประกันภัยระยะยาวของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ได้เพิ่มขึ้นสูงสุดในรอบทศวรรษแล้ว ปัจจุบันอยู่ที่ 0.75% หรือ 75 จุดฐาน อย่างไรก็ตาม ยังคงต่ำกว่าระดับในปี 2554 อย่างมาก และยังคงอยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับมาตรฐานทางประวัติศาสตร์

เมื่อเทียบกับอดีต ครั้งสุดท้ายที่หนี้หรือแนวโน้มเงินเฟ้อของ "ลุงแซม" เป็นห่วงมากเช่นเดียวกับในปัจจุบัน เบี้ยประกันภัยระยะยาวนั้นสูงกว่ามากในช่วงทศวรรษ 1970 ที่ประสบปัญหาเศรษฐกิจถดถอยแบบสแตกฟลูเอชัน (stagflation) เงินเพิ่มจากอายุพันธบัตรเพิ่มขึ้นเป็น 5% ในขณะที่ในช่วงต้นทศวรรษ 1980 หลังจากภาวะถดถอย "โวลเกอร์ ช็อก" (Volcker shock) ที่เกิดจากการที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ใช้ดอกเบี้ยสองหลักเพื่อควบคุมเงินเฟ้อสองหลัก เงินเพิ่มจากอายุพันธบัตรอยู่ที่ประมาณ 4%

เอมานูเอล เมินช์ (Emanuel Moench) ศาสตราจารย์จาก Frankfurt School of Finance & Management และผู้ร่วมสร้างโมเดลเงินเพิ่มจากอายุพันธบัตร "ACM" ของธนาคารกลางสหรัฐฯ สาขานิวยอร์ก ชี้ว่า "เมื่อพิจารณาถึงความท้าทายทางการคลังที่สหรัฐฯ กำลังเผชิญอยู่ เงินเพิ่มจากอายุพันธบัตรได้เพิ่มขึ้นอย่างมากในระยะสั้น และอาจยังคงเพิ่มขึ้นต่อไปในอนาคต นักลงทุนบางรายกังวลเกี่ยวกับความเป็นไปได้ของวิกฤตหนี้ที่เกิดขึ้นได้ด้วยตัวเอง ซึ่งอัตราส่วนหนี้ต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมภายในประเทศ (GDP) ที่สูงจะผลักดันให้อัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น เพิ่มภาระดอกเบี้ยของรัฐบาล และลดช่องว่างในการแก้ไขหนี้ผ่านการเติบโต ซึ่งอาจผลักดันให้เงินเพิ่มจากอายุพันธบัตรเพิ่มขึ้นอีก"

คำถามสำคัญคือ: จุดสูงสุดอยู่ที่ไหน?ประวัติศาสตร์ชี้ให้เห็นว่ามีช่องว่างที่สำคัญสำหรับเงินเพิ่มจากอายุพันธบัตรที่จะเพิ่มขึ้น ก่อนที่สหรัฐฯ จะใช้มาตรการทางการคลังที่เข้มงวด หรือก่อนที่อัตราดอกเบี้ยตลาดจะกดดันครัวเรือน ธุรกิจ และรัฐบาลกลางมากเกินไป

นักวิเคราะห์บางรายคาดการณ์ว่าผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีจะเพิ่มขึ้นอีก 50 จุดฐานในปีนี้ ซึ่งจะผลักดันให้มันไปถึงระดับสำคัญที่ 5% - ซึ่งเป็นเกณฑ์ทางจิตวิทยาสำหรับนักลงทุนส่วนใหญ่ และยังเป็นระดับสูงสุดหลังวิกฤตการณ์ทางการเงินโลกที่ "ตัวกำหนดราคาสินทรัพย์ทั่วโลก" นี้บรรลุได้ในเดือนตุลาคม 2023

ดังที่เมินช์กล่าว ด้วยระดับความไม่แน่นอนทางการคลังที่สูงและความน่าเชื่อถือของนโยบายที่ต่ำในปัจจุบัน พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ กำลังอยู่ใน "ช่วงเวลาที่เปราะบาง" ในขณะเดียวกัน สภาพแวดล้อมระดับโลกก็เริ่มมีความตึงเครียดมากขึ้น - สัปดาห์นี้ ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น อายุ 30 ปี ก็พุ่งขึ้นไปถึงระดับสูงสุดตลอดกาลเช่นกัน...