В первом полугодии цены на медь на Шанхайской фьючерсной бирже (SHFE) колебались как на американских горках, и их движение было тесно связано с тарифной политикой США, хотя и движимое разными логиками. Рост цен на медь в первом квартале был обусловлен ожиданиями того, что США могут ввести дополнительные тарифы на импортную медь. Опасения по поводу роста импортных затрат привели к резкому росту цен на медь на COMEX, что подняло цены на медь на Лондонской бирже металлов (LME) и SHFE, при этом последняя достигла пика в 83 000 юаней, установив годовой максимум. Однако восходящий тренд оказался кратковременным. После того как США неожиданно ввели взаимные тарифы, а другие страны усилили ответные меры, на рынке возросли опасения по поводу возможных нарушений глобальной цепочки поставок, которые могут сдержать рост и усилить инфляцию. Цены на медь резко упали с максимумов и вступили в продолжительный период восстановления, прежде чем SHFE медь в конце концов преодолела порог в 80 000 юаней.
Фаза 1: с начала января до конца марта
На макроэкономическом фронте первоначальное повышение тарифов США было относительно небольшим, в сочетании с ослаблением экономических данных США и временно мягкими ожиданиями политики Федеральной резервной системы США. Индекс доллара США упал до пятимесячного минимума, поддерживая цены на медь. С точки зрения спроса и предложения, спотовые условия обработки (TC) для отечественных медных концентратов продолжали снижаться, при этом сохранялись опасения по поводу нехватки руды, передающейся на секторы плавки. Кроме того, США ранее объявили о планах повышения тарифов на стальные и алюминиевые изделия на 25%, что вызвало ожидания рынка потенциальных тарифов на медь. Эта перспектива роста стоимости импорта меди в США и инфляционного давления заставила цены на медь на COMEX превзойти цены на LME и SHFE, хотя первоначальные ожидания тарифной ставки колебались в районе 10%-15%. Последующие исследования США по статье 232 в отношении меди, с которыми чиновники намекали на возможное повышение тарифов на 25% — значительно выше предыдущих оценок, — еще больше повысили прогнозы будущих импортных затрат. Центр цен на медь на COMEX продолжал расти, поднимая цены на медь на SHFE выше 80 000 юаней.
Фаза 2: с конца марта до начала апреля
В начале апреля США неожиданно ввели взаимные тарифы, а иностранные ответные меры усилились, что усилило опасения рынка по поводу того, что разрушенные глобальные торговые цепочки могут помешать росту и ускорить инфляцию. Рисковые активы столкнулись с широкой распродажей, а цены на базовые металлы упали до минимумов цикла. SHFE медь стерла все годовые прибыли, достигнув минимума в 71 320 юаней — восьмимесячного минимума.
Фаза 3: с середины апреля до конца июня
США начали переговоры с несколькими странами. После того, как взаимные тарифы между США и Китаем были временно снижены до 10% на 90 дней, рынки кратковременно оценили снижение тарифов. Однако медленный прогресс в некоторых переговорах и непредсказуемая позиция Трампа сохранили опасения по поводу возобновления торговых конфликтов после окончания льготного периода. После того, как оптимизм быстро исчез, снова появились макроэкономические неопределенности, и цены на медь продолжили медленно расти в рамках колебаний. В конце июня должностные лица ФРС США выступили с мягкими заявлениями в Конгрессе, повысив ожидания снижения процентных ставок. Индекс доллара США продолжал снижаться, достигая новых минимумов, и цены на медь начали расти. Однако это был несезонный период для спроса на традиционные металлы. Хотя большинство видов не показали значительного накопления запасов, слабый спрос ограничил потенциал роста.
Взаимные тарифы США вызывают волнение, неопределенность усиливается на фоне деглобализации
Из-за большого масштаба долга США и серьезного торгового дефицита новый президент США с момента вступления в должность использует тарифный дубинку для отвлечения внимания от внутренних конфликтов. Хотя в ретроспективе политика, кажется, была заявлена громко, но реализована слабо, увеличение торговых барьеров и эскалация геополитических конфликтов усилили региональную фрагментацию и неопределенность. Вспоминая изменения в тарифной политике в первом полугодии, 2 апреля США ввели неожиданные взаимные тарифы, за которыми последовали эскалационные ответные меры других стран, что привело к резкому росту паники на рынках и массовой распродаже рисковых активов. Однако по мере того, как кризис ликвидности доллара США усиливался, росли опасения по поводу долга и экономического роста, и торговая позиция США по отношению к другим странам смягчилась, и переговоры начались один за другим. В настоящее время это буферный период для взаимных тарифов. Недавно поступили хорошие новости из китайско-американских экономических и торговых переговоров, и США намерены отменить ряд ограничительных мер против Китая. Однако срок переговорного окна между США и Европой обычно заканчивается в первой половине этого месяца, и позиция Трампа относительно непредсказуема. Хотя рынок стал несколько менее чувствительным к этому, если взаимные тарифы действительно будут введены, это все равно может подорвать настроения на рынке. Таким образом, по-прежнему необходимо отслеживать изменения внешней тарифной политики правительства США.
Плавильные заводы продолжают поддерживать производство, долгосрочные контрактные платы за переработку «обнуляются»
В последние годы нехватка руды и чрезвычайно низкие платы за переработку стали основными противоречиями на медном рынке, которые нельзя игнорировать. Более того, по состоянию на сегодняшний день эти противоречия не ослабли, а, напротив, усилились. Вспоминая о снижении платы за переработку, можно отметить, что оно началось с закрытия медного рудника Cobre Panama в Панаме в конце 2023 года. Ранее рудник имел годовой объем добычи 350 000 тонн, что составляло 1,5% от мирового предложения. Хотя доля была относительно небольшой, рудник в основном поставлял руду в Китай, поэтому потеря этого поставщика медной руды нанесла удар по внутренним спотовым платам за переработку, которые показали тенденцию к снижению с максимальных значений. Однако такие страны, как Чили и Перу, являются основными поставщиками медного концентрата в Китай. Обычно существуют другие источники медной руды для дополнения поставок, и потеря поставок с одного медного рудника явно не могла привести к снижению платы за переработку до таких чрезвычайно низких уровней. Тем не менее, наблюдая за динамикой внутренних спотовых плат за переработку медного концентрата в последние годы, можно заметить, что после быстрого снижения до однозначных уровней платы за переработку стабилизировались во второй половине 2024 года, но в этом году снова упали, достигнув отрицательных значений и все еще пытаются восстановиться. В настоящее время они колеблются около -$40/дт. Такие экстремальные платы за переработку поражают, и причина заключается в том, что скорость расширения плавильных заводов превышает скорость расширения медных рудников, что приводит к продолжающейся ситуации с нехваткой предложения и спроса на медные рудники и увеличению переговорной силы рудников.
Платы за обработку медного концентрата (TC) имеют решающее значение для производственной прибыли плавильных заводов. Отрицательная плата за обработку явно увеличивает производственное давление на плавильные заводы. Как правило, отечественные плавильные заводы концентрируют свои периоды технического обслуживания во втором квартале. Однако в марте этого года Tongling Nonferrous Metals Group объявила о техническом обслуживании, что свидетельствует о более раннем графике технического обслуживания, который отражает усиливающиеся трудности, с которыми сталкиваются плавильные заводы. Тем не менее, поскольку большинство плавильных заводов подписали долгосрочные контракты и активно продвигают корректировки своей структуры сырья, замена медного концентрата медным ломом и медными анодами увеличилась. В сочетании с доходами от побочных продуктов, таких как серная кислота, золото и серебро, нормальное производство все еще поддерживается, а объем производства медного катода внутри страны остается высоким. Однако в конце прошлого месяца были объявлены результаты полугодовых переговоров между Antofagasta и китайскими плавильными заводами на 2025 год. Долгосрочные условия оплаты за обработку и концентрацию меди (TC/RC) на 2026 год были в конечном итоге зафиксированы на уровне 0 долларов США за тонну сухого вещества и 0 центов США за фунт, что является значительным снижением по сравнению с 21,25 долларами США за тонну сухого вещества и 2,125 центов США за фунт в 2025 году, установив новый исторический минимум. Для плавильных заводов нулевые условия оплаты означают прямые производственные потери. Сомнительно, может ли доход от других побочных продуктов полностью покрыть производственные затраты. Ожидается, что производственное давление на плавильные заводы станет все более серьезным во втором полугодии. Однако до того, как произойдет снижение операционной активности плавильных заводов, ограниченность поставок руды может только обеспечить определенный уровень нисходящей поддержки для цен на медь и вряд ли принесет больше движущей силы вверх. Поэтому необходимо продолжать отслеживать работу плавильных заводов и изменения в объеме производства медного катода.
Ожидания тарифов вызывают эффект соса, глобальные межрегиональные потоки меди
Логические движущие силы, вызванные введением США тарифов на сыпучие товары, несколько отличаются от обычной логики торговой войны. В торговой войне рынок больше обеспокоен ростом торговых барьеров, подавляющим спрос на промышленные товары. Хотя это может подтолкнуть инфляцию вверх, движущая сила больше склоняется к медвежьему настроению. Однако ожидания введения тарифов на медь и другие товары, как правило, приводят к движению цен на соответствующие сырьевые товары в краткосрочной перспективе. Основная причина заключается в том, что рынок опасается, что если медь станет объектом налогообложения, это непосредственно увеличит импортные затраты на медь в США, тем самым подтолкнув цены на медь в США вверх. Из-за существования арбитражных возможностей рост на зарубежных рынках неизбежно передастся на внутренний рынок. Учитывая относительную силу цен на медь в США, спред между ценами на медь на COMEX и LME оставался на уровне, близком к историческим максимумам в этом году, при этом текущая премия все еще превышает 1000 долларов США. На фоне такого высокого спреда цен, движимого интересами, глобальная медь течет в США. С точки зрения видимых изменений запасов, запасы меди на COMEX непрерывно росли с менее чем 100 000 тонн в начале года до более чем 220 000 тонн в настоящее время, что составляет увеличение более чем на 100%. С другой стороны, запасы меди на LME непрерывно сокращались с примерно 270 000 тонн в начале года до примерно 95 000 тонн в настоящее время, что является значительным снижением. Кроме того, второй квартал традиционно является низким сезоном для внутреннего спроса. Однако под влиянием эффекта «откачки» США экспортное окно оставалось открытым непрерывно. Металлургические заводы последовательно организовывали экспорт медного катода, что затрудняло значительное накопление внутренних запасов в низкий сезон. В настоящее время запасы поддерживаются только на уровне около 130 000 тонн, что значительно ниже уровня за аналогичный период прошлого года.
С тех пор как США начали расследование по статье 232 в отношении меди, сроки введения конкретных тарифных мер стали горячей темой для обсуждения на рынке, сопровождаемой постоянными слухами. Недавно один из американских чиновников заявил, что США в настоящее время сосредоточены на взаимных тарифах и отложат вопрос о тарифах на отрасль на потом, что может означать, что для реализации политики США по тарифам на медь потребуется некоторое время, и трейдеры все еще будут иметь возможность поставлять медь в США. Однако в последнее время запасы меди на LME стабилизировались и начали расти. Хотя текущий рост ограничен, можно заметить, что зарегистрированные сертификаты достигли минимума и начали расти в начале июня. В краткосрочной перспективе пространство для сокращения запасов меди на LME может быть относительно небольшим. Кроме того, стоит отметить, что до введения политики рынок все еще находится на стадии покупки в ожидании. Однако после введения политики существует вероятность снижения цен на медь в США. Если тарифная ставка будет ниже, чем ожидалось ранее, снижение может быть еще большим.
Глядя в будущее на будущие показатели рынка меди, следующие ключевые темы станут предметом отслеживания: с одной стороны, нет сомнений в том, что этот год по-прежнему будет значительным годом для макроэкономических факторов. Изменения внешней тарифной политики США продолжат влиять на ожидания спроса и настроения, и необходимо проявлять бдительность в отношении воздействия «черных лебедей» на рынок. С другой стороны, ситуация с дефицитом поставок медной руды становится все более серьезной, что усугубляет трудности, с которыми сталкиваются металлургические заводы в своей производственной и операционной деятельности. Однако пока неясно, произойдут ли и когда произойдут конкретные сокращения производства. Если сокращение производственных мощностей действительно может быть реализовано, это, несомненно, обеспечит сильную поддержку ценам на медь. Наконец, сроки введения тарифной политики США, связанной с медью, и установленные тарифные ставки также являются предметом внимания рынка. До введения политики все еще будет существовать период, в течение которого медь по всему миру будет поступать в США. На фоне трудностей с накоплением запасов в регионах, не относящихся к США, динамика снижения цен на медь также не является сильной. В целом динамика спроса и предложения на рынке меди относительно стабильна. Однако существует значительная неопределенность в отношении тарифной политики США по отношению к другим странам и ее тарифной политики в отношении самой меди. Необходимо следить за развитием ситуации.
