Primeiro semestre de 2026: O mercado de alumínio não se importa com o motivo pelo qual você o construiu

O Primeiro Semestre que Ninguém Precificou: Todos Têm Razão. Esse É o Problema.

Eis a questão fácil de passar despercebida se você olhar para o primeiro semestre de 2026 região por região, em vez de tudo de uma vez: a Century e a EGA iniciando obras em Oklahoma, a Magnitude 7 reiniciando New Madrid, a Adani e a IHC assinando um cheque de US$ 11,5 bilhões em Odisha, a Alcoa comprando a South32, todo o pipeline indonésio apoiado pela China — nenhuma dessas decisões é a mesma coisa com uma roupagem diferente. Os projetos da Indonésia remontam à proibição de exportação de bauxita e à política de verticalização a jusante de anos atrás. Inola é uma história da Seção 232 e da política industrial dos EUA. A aposta da Adani é sobre o déficit histórico de alumínio da Índia. A compra da South32 pela Alcoa é consolidação, não nova oferta. Os pacotes do governo australiano existem para impedir o desaparecimento da capacidade, não para adicionar mais. Cada uma dessas decisões faz todo o sentido em seus próprios termos: segurança de recursos, arbitragem tarifária, integração a jusante, descarbonização, demanda de longo prazo, resiliência regional. Ninguém aqui está sendo imprudente.

Há seis meses, o fator de oscilação que todos apontavam para 2026 era a Indonésia: muita capacidade nova chegando rápido, ameaçando limitar a alta de preços que todos queriam no início do primeiro trimestre. Essa avaliação estava direcionalmente correta. Ninguém tinha no radar "conflito regional tira de operação duas fundições do Golfo e fecha o Estreito de Ormuz por um trimestre". O primeiro semestre se transformou na história do conflito arrancando oferta do Oriente Médio, enquanto um conjunto de decisões de capacidade com motivações distintas, em outros lugares, continuou avançando em seus próprios cronogramas — cronogramas que o pico de preços mais acelerou do que criou.

É exatamente isso que torna isso digno de alerta. A guerra do Golfo e o pico de preços que ela causou não criaram a maioria desses projetos; para a maioria dos participantes, ela principalmente acelerou decisões e aumentou a confiança dos conselhos em planos que já estavam em andamento. Mas isso não é verdade para todos. O teto de 45 milhões de toneladas da própria China vem empurrando capital para fora do país, independentemente de qualquer guerra, e as altas margens geradas pelo pico de preços deste ano deram a esse capital uma razão genuinamente nova para se mover agora, em vez de mais tarde — novos compromissos de fundições apoiadas pela China, na Indonésia e em outros lugares, que não estavam na lista de ninguém antes de 2026. Então, o cenário é misto: parte da capacidade é uma versão acelerada pela guerra de um plano antigo, parte é uma decisão inteiramente nova que o próprio pico de preços criou. De qualquer forma, quando uma dúzia de estratégias individuais e racionais, cada uma respondendo a uma questão regional diferente, todas direcionam oferta para a mesma janela de 18 a 24 meses, você tem um clássico problema de coordenação. Os economistas chamam isso de falácia da composição. Os mercados de commodities têm um nome mais simples para isso: a cura para os preços altos. Ninguém precisa interpretar mal o mercado para que ele ainda acabe com excesso de oferta. A ironia é que ninguém precisa estar errado para que o setor crie coletivamente seu próximo problema.

O preço: US$ 2.800 a US$ 3.546 e de volta a US$ 3.100

O alumínio da LME estava oscilando em direção a US$ 2.800-3.000 em janeiro-fevereiro. Então março aconteceu: a parada controlada da Qatalum, a Alba cortando 19% da capacidade, e em 19 de março uma máxima de quatro anos perto de US$ 3.546. Em 28 de março, ataques atingiram Al Taweelah e a instalação da Alba no Bahrein diretamente, e o metal saltou novamente, com a CRU projetando um cenário de alta acima de US$ 4.000. Cerca de 3,5 milhões de toneladas de capacidade do Golfo, aproximadamente 5% da produção global, se tornaram uma incógnita da noite para o dia.

Então veio o cessar-fogo, e o mercado o tratou como um fato consumado. Não era. Os EUA e o Irã assinaram um MOU em 17 de junho, o alumínio caiu 16% em junho, a maior queda mensal desde 2008, ficando em torno de US$ 3.090-3.100 no início de julho. Mas o status do estreito permaneceu genuinamente contestado até o final de junho, com relatos contraditórios sobre se estava realmente aberto, e confrontos intermitentes continuaram ocorrendo. Esta é uma trégua sendo testada semana a semana, não paz, os volumes de transporte marítimo permanecem bem abaixo dos níveis pré-conflito, e a própria empresa estatal de petróleo dos Emirados Árabes Unidos diz que os fluxos totais podem não retornar antes de 2027. Se isso se romper novamente, há mais espaço para reprecificar para cima do que os US$ 3.100 sugerem.

Mais um detalhe: o preço entregue conta uma história diferente da manchete da LME. Os compradores japoneses acabaram de fechar os prêmios MJP do terceiro trimestre a US$ 395/t, uma máxima de 11 anos, um aumento de 12-13% em relação ao segundo trimestre. O prêmio do Meio-Oeste dos EUA, que havia rompido US$ 1,00/libra em janeiro, agora está em torno de 110,25 centavos/libra. Acrescente qualquer um desses prêmios ao preço base da LME e a história de que “o alumínio caiu 16%” parece muito menos verdadeira para quem está realmente recebendo a entrega. Os prêmios regionais deixaram de se mover juntos, e a Seção 232, a disrupção no Golfo e o CBAM são os motivos.

Indonésia: uma história de política que a guerra apenas acelerou

A expansão da Indonésia antecede tudo isso em anos. Ela remonta diretamente à proibição da exportação de bauxita e aos mandatos de downstreaming que se seguiram, a mesma arquitetura política que remodelou o níquel. A atual fundição de Kuala Tanjung da Inalum opera em torno de 275-300 mil toneladas, contida principalmente por restrições energéticas, não por falta de ambição. A nova fundição maior, de 600.000 toneladas em Kalimantan Ocidental, ao lado da refinaria de alumina de Mempawah, ainda está a anos de distância: decisão final de investimento prevista para o final de 2025 até 2026, cerca de três anos de construção, comissionamento previsto para 2028-2029. Esse é um cronograma genuinamente diferente de "a Indonésia inunda o mercado este ano", e a onda de curto prazo vem de outras partes da cadeia de projetos do país.

Esse outro lugar é a onda de projetos greenfield apoiados pela China. A Huachin opera cerca de 500 mil toneladas, com potencial para 1 milhão. A Kaltara da Adaro visa atingir 500 mil toneladas/ano até outubro. A Juwan, da Tsingshan-Xinfa, não cumpriu sua meta do 1T de 2026 e ainda estava apenas "se aproximando do status operacional" em abril. Várias outras linhas de cubas apoiadas por capital chinês estão avançando no comissionamento em vários estágios na mesma janela. Os próprios números da SMM capturam a rapidez desse movimento: a empresa projeta que a capacidade operacional de alumínio da Indonésia chegará a cerca de 2,51 milhões de toneladas em 2026, ante cerca de 870.000 toneladas em 2025, quase triplicando em um único ano. A SMM também precisou revisar continuamente suas estimativas para cima no meio do ano; sua previsão de maio para a nova capacidade de alumínio primário entrando em operação fora da China a partir de 2026 foi elevada em 61,3% em relação à projeção de janeiro, passando de 10,6 milhões para 17,1 milhões de toneladas, já que os preços altos anteciparam os cronogramas de construção e comissionamento em todos os setores. Os próprios produtores da China ficaram sem espaço para crescer internamente: a produção de 2025 atingiu 45,02 milhões de toneladas, tecnicamente acima do limite de 2017, e a produção diária de abril de 2026 estabeleceu um recorde de 129.000 toneladas, de modo que o capital chinês tem se direcionado à Indonésia, independentemente do que a LME estivesse fazendo em qualquer mês.

Nada disso é novo ou reativo. Vale apontar para onde isso leva: na minha leitura, isso ainda terminará em excesso de oferta, não porque a estratégia da Indonésia esteja errada — transformar um recurso que se tem em abundância é uma estratégia nacional perfeitamente sólida —, mas porque a Indonésia não é o único país executando sua própria estratégia sólida no mesmo relógio. O próprio trabalho de cenários da SMM, apresentado em sua conferência ICM 2026, captura bem essa virada: em todos os seus três cenários geopolíticos, o mercado global de alumínio primário permanece deficitário até 2026, entre 1,06 e 1,34 milhão de toneladas, antes de virar para superávit em 2027, de 690.000 toneladas a até 1,42 milhão, à medida que a onda de nova capacidade fora da China aterrissa. Os próprios cenários de preço da SMM contam a mesma história de outra perspectiva: o LME no 2S de 2026 gira em torno de US$ 3.600-3.850/t nos três casos, caindo para US$ 2.900-3.200/t em 2027, à medida que o prêmio de escassez cede lugar à pressão do superávit. Não é uma história de colapso da demanda; o consumo continua crescendo. É uma história de timing: vários países decidiram independentemente que este era o seu momento de construir, por razões que nada têm a ver uns com os outros, e a soma dessas decisões deve virar o mercado de déficit para superávit em um espaço de cerca de doze meses. A modelagem interna da MIND ID supostamente sinaliza risco de excesso de oferta mais adiante também, até 2033 se a Indonésia buscar suas metas mais agressivas, o que significa a própria mineradora estatal reconhecendo internamente o problema de composição.

Oriente Médio: o choque e os números reais de reinício

O Golfo produz cerca de 8-9% do alumínio primário mundial, quase 80% exportado por um único ponto de estrangulamento. A Al Taweelah da EGA e a planta do Bahrein da Alba, cerca de dois terços da produção regional, sofreram danos diretos em 28 de março. A Ma'aden atuou como fornecedora emergencial de alumina apenas para manter os fornos da vizinhança alimentados.

Agora há dados reais sobre a recuperação. Em 2 de julho, a EGA reportou 89 das 1.262 cubas eletrolíticas da Al Taweelah reiniciadas, à frente de seu cronograma, com a primeira cuba retornando em 26 de maio. A casa de fundição retomou em 4 de maio, a planta de reciclagem reiniciou no início de maio e a primeira produção de alumina é esperada para o início do 3T. Mesmo assim, a EGA mantém sua estimativa de que a recuperação total pode levar até um ano, um bom lembrete de que reconstruir 1.262 cubas eletrolíticas individuais é lento e mecânico, não importa a rapidez das manchetes diplomáticas. A Qatalum (nunca atingida diretamente, operando a 60% por um susto de fornecimento de gás) e a Alba (atingida diretamente, mas com histórico de rápidas recuperações de "partida de emergência") estão efetivamente mirando produção total no 4T de 2026. A Alba também não ficou parada enquanto reconstruía; em junho, concordou em comprar a Aluminium Dunkerque, a maior fundição da UE, por cerca de US$ 2,2 bilhões.

Austrália, EUA e Índia: três problemas diferentes, um calendário lotado

O primeiro semestre da Austrália não foi sobre adicionar capacidade, e sim sobre impedir que a capacidade existente desaparecesse. As três fundições a carvão vêm negociando para sair de contratos de energia que expiram. Boyne conseguiu um compromisso governamental de A$ 2 bilhões por 10 anos; Tomago obteve seu próprio resgate federal-NSW após uma negociação turbulenta. São acordos de descarbonização e sobrevivência, não apostas de crescimento, e pertencem a uma categoria diferente de tudo o mais neste texto.

A história dos EUA é a Seção 232 fazendo o que foi projetada para fazer. A Century reiniciou mais de 50.000 toneladas em Mt. Holly. A Magnitude 7 anunciou um reinício em sua fundição de Marston, Missouri (mais conhecida como New Madrid), adicionando 75.000 toneladas até o final do ano, embora ninguém tenha confirmado como será alimentada ainda, e o condado registrava algumas das piores leituras de dióxido de enxofre do país antes de paralisar. O grande projeto é a joint venture de 750.000 toneladas/ano entre EGA e Century em Inola, Oklahoma, a primeira nova fundição primária dos EUA desde 1980, uma jogada de tarifas e política industrial, mais do que uma reação ao pico de preços. Ela encontrou atrito real no final do 1S: um processo do procurador-geral, uma moratória de 60 dias na construção por preocupações com flúor, e ainda precisa de um contrato de energia assinado. As tarifas agora se dividem claramente por origem: 50% padrão, 25%/15% preferencial para o Reino Unido, 200% fixo para qualquer conteúdo fundido na Rússia, inalterado desde 2023.

A Índia é sua própria história de longo prazo, não uma nova. Em 2 e 3 de julho, Adani e a IHC de Abu Dhabi assinaram um memorando de entendimento com Odisha para um complexo de US$ 11,5 bilhões, o maior investimento estrangeiro direto já visto no setor de metais da Índia. Trata-se do déficit estrutural de alumínio da Índia, com consumo per capita ainda um terço da média global, diante de uma projeção de demanda do governo que quase triplica até 2047, e das reservas de bauxita de Odisha, não uma reação a uma guerra no Oriente Médio. Nada começou a ser construído ainda.

E a Alcoa escolheu consolidação em vez de construção: um acordo de US$ 4,1 bilhões pelos ativos de bauxita, alumina e alumínio da South32 na Austrália, África do Sul e Brasil (Mozal excluído), assinado em 30 de junho, com fechamento previsto para o 1S de 2027. Isso adiciona zero toneladas novas ao mercado, apenas muda quem possui as existentes.

O que isso deixa para o segundo semestre

O 1S de 2026 não criou essa corrida por capacidade. Ele simplesmente tornou cada caso de investimento existente mais fácil de defender. A Indonésia continuou construindo por política industrial. Os EUA por tarifas. A Índia por demanda. A Austrália por energia. O Golfo porque precisou reconstruir. Diferentes motivos. Mesmo resultado: mais toneladas.

Meu cenário base é que o mercado irá virar para superávit nos próximos um a dois anos, e desta vez a demanda realmente é parte da história — não desaparecendo, mas crescendo mais lentamente do que o esperado anteriormente em 2026 e 2027, à medida que os preços altos por si sós atuam contra a compra dos setores downstream, chegando exatamente quando a onda de oferta aterrissa.

Cada conselho aprovou um projeto com base em seu próprio balanço. O mercado de alumínio, infelizmente, liquida o balanço de todos juntos.

Cada região resolveu seu próprio problema. O mercado global de alumínio herda todas as soluções.

Para a Indonésia, especificamente, o segundo semestre é o verdadeiro teste para saber se essa previsão está correta. O país passou 2026 provando que pode colocar capacidade online num cronograma que realmente importa para o balanço global, algo sobre o que se fala desde a fundição da INALUM nos anos 1970 e que só agora parece capaz de concretizar. Se será lembrada como uma onda de industrialização bem sincronizada ou como um elo forte em uma cadeia de decisões justificadas separadamente que coletivamente construíram demais, é provavelmente a única questão em aberto mais consequente rumo ao 2S.

O que realmente observar no 2S

• Ritmo de reinício no Oriente Médio. Se a EGA continuar superando seu próprio cronograma com 89 de 1.262 cubas de volta em 2 de julho, o retorno do Golfo acontece mais rápido do que o mercado está precificando.
• Se a Tsingshan-Xinfa realmente atinge suas metas. Uma delas já perdeu o 1T. Se a outra fundição atrasar a partida do 3T também, a onda do 2S da Indonésia será menor do que o sugerido pela carteira de projetos principais.
• Se o cessar-fogo de Ormuz sobrevive ao 3T. O status do estreito ainda é contestado. Uma ruptura reprecificaria a LME para cima rapidamente.
• O contrato de energia de Inola com a PSO. Nada nesse projeto é real até que isso seja assinado, com ou sem moratória.
• A tendência dos estoques da China. O estoque doméstico já está no maior nível em seis anos. Se continuar aumentando enquanto a produção permanece perto das taxas diárias recordes, será um sinal de excesso de oferta aparecendo antes que a LME o reflita.

A ironia do 1S de 2026 é que todos podem ter tomado a decisão certa. O mercado decidirá se todos a tomaram ao mesmo tempo.

O mundo não está executando uma estratégia de alumínio. Está executando cinco estratégias diferentes que, por acaso, todas produzem alumínio.