휘상선물: 현재 거시경제 상황 및 주요 자산군 투자 로직 분석 [전기재료 연례회의]

11월 5일, 창저우 퉁타이 고전도성 신소재 유한공사, SMM 정보&기술 유한공사(SMM), 산둥 아이쓰 정보기술 유한공사가 주최하고, 산둥 싱후이 구리 기반 신소재 기술 유한공사가 후원하며, 이싱 기업가 협회 전선케이블 기업 연합회, 쑤저우 광전자 산업 상회, 안후이 우웨이 특수케이블 협회, 닝보 전선케이블 상회가 특별 지원한 행사에서, 후이상 선물 유한공사 연구소 소장 장셴후이가 참석자들에게 "현재 거시경제 분석 및 자산군 투자 논리"라는 주제를 공유했다.

사이클 포지셔닝—중기 사이클 · 제2 재고 사이클 · 중미 다이버전스

세계 경제사의 5차 콘드라티예프 파동

그는 세계 경제사의 5차 콘드라티예프 파동(1782년~현재)을 참조하여 설명했다.

중기 사이클 운영 패턴

그는 미국 고정자본 소비 변화(계절조정, 전년 대비)와 미국 중기 사이클의 운영 패턴 등의 관점에서 주제를 소개했다.

미국 재고 사이클 운영 패턴

그는 1977년 이후 미국 전체 산업 생산 갭과 1975년 이후 요약된 미국 재고 사이클 운영 패턴을 분석했다.

사이클 중첩

사이클 중첩이 현재를 포지셔닝한다:

1. 하나의 중기 사이클은 세 개의 단기 사이클(재고 사이클)을 포함한다.

2. 각 중기 사이클이 끝나기 전에 재고 사이클이 선행하여 바닥을 친다.

3. 이번 중기 사이클은 2020년 10월에 시작되었으며, 첫 번째 재고 사이클은 2020년 6월에 시작되어 2024년 10월에 바닥을 쳤다.

4. 2020년 6월부터 2024년 10월까지 계산하면 첫 번째 재고 사이클은 53개월 동안 지속되어 역사적 기간을 초과했다.

5. 2024년 11월부터 계산하면, 중기 사이클 운영 패턴과 결합하여 시장은 이제 중기 사이클 내 두 번째 재고 사이클의 상승 국면에 진입했으며, 23개월 동안 진행되었다.

6. 상승 모멘텀은 약화될 조짐을 보이지 않으며, 4분기와 2027년 초까지 상승 재고 보충 국면이 유지될 것으로 판단된다. 미국 재고 사이클 평균 35개월을 기준으로 하면, 바닥은 2027년 10월경에 예상된다.

7. 리스크: 미국의 적극적 재고 보충 변곡점을 주시하라.

그는 경제 지표와 재고 사이클 단계별 자산군 성과, 경제 지표와 재고 사이클 단계별 자산군 성과(계속), 1차 재고 사이클 특징, 2차 재고 사이클 특징, 3차 재고 사이클 특징 등의 관점에서 주제를 소개했다.

1·2·3차 재고 사이클 특징 요약

중국 재고 사이클 운행 패턴

중국의 재고 사이클은 유럽·미국과 유사한 패턴을 보이지만 다음과 같은 차이가 있다.

1. 평균 사이클 기간이 유럽·미국보다 길며, 특히 상승 국면이 뚜렷하게 길다.

2. 재고 사이클 저점이 유럽·미국보다 먼저 나타난다.

(1) 2009년 중국 재고 사이클은 2009년 1월에 저점을 기록해 미국보다 4개월 빨랐다. (2) 2020년 중국 재고 사이클은 2020년 2월에 저점을 기록해 미국보다 4개월 빨랐다. (3) 2024년 2월 중국 재고 사이클은 저점을 기록해 미국보다 6개월 빨랐다. 중국 재고 사이클은 현재 수동적 재고 보충(하강) 국면에 진입했다.

현재 위치 설정

전망:

1. 중국: 2024년 3월부터 기산하면 정점(2026년 2월)까지의 상승 국면은 22개월 지속되었고 이후 하강 국면에 접어들었다. 10월 기준 하강 국면은 8개월째 진행 중이다. 중국 재고 사이클 운행 패턴에 따르면 하강 국면을 18개월로 계산할 때 저점은 2027년 8월경으로 예상된다.

2. 중국 재고 사이클은 현재 유럽·미국과 엇갈리고 있다(유럽·미국은 상승, 중국은 하강). 중국·미국·유럽의 재고 사이클 패턴에 따르면 2027년 8~10월 공통 저점이 예상되며, 이는 중기 사이클 내 3차 재고 사이클의 시작을 의미한다.

국제 거시—경제 회복력 · 긴축 정책 · 지정학적 긴장

► 국제 거시 개요: 세 갈래의 실타래가 얽히다

2분기 이후 국제 정세는 경제 회복력, 긴축 정책, 지정학적 긴장이라는 세 가지 표현으로 요약할 수 있으며, 이들은 서로 얽히고 강화되며 글로벌 자산군 가격 결정의 근본적인 배경을 형성하고 있다.

① 경제 회복력: 성장, 기업 심리, 인플레이션이 3개 축에서 동시에 강화되고 있다. 9월 글로벌 제조업 PMI는 53.0%로 상승(2022년 2월 이후 최고치, 14개월 연속 확장 국면)했다. 미국, 유럽, 일본, 신흥국이 동반 상승 중이다.

② 긴축 정책: 미국 연준이 금리 인하에서 인상으로 전환했다. 9월 FOMC 회의에서 25bp 인상하며 EFFR은 3.88%로 상승했고, 시장은 2027년 말 약 4.8%를 전망하며 누적 약 125bp 인상을 예상하고 있다.

③ 지정학적 긴장: "양안" 리스크가 에너지 가격을 끌어올리고 있다. 호르무즈와 밥엘만데브 해협의 동시 차질로 에너지 인플레이션이 높은 수준을 유지하고 있다.

► 경제 회복력 ①: 광범위한 성장 반등

주요국 성장이 전반적으로 반등했으며, 신흥국의 성장 우위가 두드러져 글로벌 수요의 중요한 증분 원천이 되고 있다.

• 미국 2026년 3분기 GDP는 전분기 대비 연율 3.4% 성장하여 2026년 2분기의 2.2%보다 1.2%p 상승했고, 2025년 4분기의 저점인 0.2%를 크게 웃돌며 3개 분기 연속 2% 이상을 유지했다. 소비가 다시 성장의 주된 동력으로 자리 잡았고(GDP 성장 기여도 2.51%p), 투자도 강세를 보였다(GDP 성장 기여도 3.27%p).

• 유로존 2026년 2분기 GDP는 전년 동기 대비 1.2% 성장하여 2025년 3분기 이후 4개 분기 연속 1.1%~1.2%의 안정적 성장을 유지했다. 일본 2026년 2분기 GDP는 전분기 대비 연율 1.4% 성장하여 3개 분기 연속 플러스 성장을 이어갔다.

• 신흥국의 성장 우위가 더욱 뚜렷하다. 2026년 3분기 한국은 전년 동기 대비 3.4%, 2026년 2분기 인도네시아는 5.3%, 브라질은 2.0%, 멕시코는 1.9%, 인도는 7.8% 성장하여 대체로 팬데믹 이전 성장 중심치를 웃돌며 글로벌 수요의 중요한 증분 원천이 되고 있다.

► 경제 회복력 ②: 기업 심리, 확장 국면 복귀

제조업과 서비스업 PMI가 대부분 확장 국면으로 복귀했다.

• 2026년 1월과 2월 글로벌 제조업 PMI는 두 달 연속 상승하여 각각 51.0%와 51.2%를 기록하며 확장 국면에 복귀했고, 2026년 9월에는 53%로 추가 상승했다(8월 52.3%, 2022년 2월 이후 최고치, 14개월 연속 확장).

• 유로존 제조업 PMI는 2026년 9월 52.9%로 상승했고(속보치 52.7%), 서비스업 PMI는 53.0%로 상승했으며, 종합 PMI는 53.1%로 상승했다(2023년 4월 이후 최고치). 확장 국면에 복귀하며 유럽의 회복세가 제조업에서 서비스업으로 확산되고 내수 회복이 가속화되고 있음을 반영한다. 일본의 2026년 9월 제조업 PMI는 54.1%(확정치), 서비스업 PMI는 51.3%로 모두 확장 국면에 있으며, 제조업 심리는 선진국 중 가장 강한 수준이다.

• 미국 Markit 제조업 PMI는 2026년 9월 55.9%로 상승했고, 서비스업 경기활동지수는 58.8%로 상승했으며, ISM 제조업 PMI는 55.5%, ISM 비제조업 PMI는 54.9%를 기록했다. 4대 주요 심리 지표가 모두 확장 국면에 있으며 매월 상승세를 보이고 있다. ISM 제조업 신규주문지수는 55.5%, 생산지수는 59.0%로 수요 측면의 개선이 재고 조정을 앞서며 제조업 재고 보충 모멘텀이 형성되고 있다.

► 경제 회복력 ③: 에너지 주도로 인플레이션 반등

주요 경제국의 인플레이션이 낮은 수준에서 전반적으로 반등했으며, 에너지 가격이 공통적인 동인으로 작용했다. 이번 반등은 외생적 성격이 뚜렷하여 이후 정책 경로와 자산 가격 방향성을 규정하고 있다.

· 미국 9월 CPI: 3.7% (근원 2.6%, 에너지 부문 20.4%).

· 유로존 HICP: 1월 1.7%에서 10월 4.0%로 상승 (근원 HICP 전년 동기 대비 2.2%에서 2.5%로 상승).

· 일본 CPI: 2월 1.3%에서 9월 2.1%로 상승; 인도: 2.7%에서 9월 5.5%로 상승.

성장, 기업 심리, 인플레이션의 동반 강화는 '경제 회복력'을 시사하지만, 인플레이션은 수요 과열이 아닌 지정학적 에너지 요인에 의해 주도되고 있다.

► 미국 경제 ①: 고용 회복력과 누적되는 우려

총량 지표는 회복력을 보여주지만(실업률 4.2%, 샴 규칙 0으로 복귀), 구조적·추세적 우려는 간과할 수 없다.

► 미국 경제 ②: 엇갈리는 인플레이션 구조

인플레이션 반등은 지정학적 에너지 요인이 주도하는 가운데, 가장 큰 비중을 차지하는 서비스 물가(임대료 포함)는 계속 둔화되며 인플레이션의 "밸러스트" 역할을 하고 있다.

에너지 부문의 9월 전년 동기 대비 20.4% 상승이 반등의 주요 동인이다(에너지 상품 전년 동기 대비 35.3% 상승, 5월 정점 40.6%, 자동차 연료(휘발유) 전년 동기 대비 34.9% 상승). 근원 CPI는 전년 동기 대비 2.6% 상승하며 2년 연속 하락세를 보였다. 주거비 3.2%, 자가주거 등가임대료 3.3%는 계속 하락하며 장기 중심값이 안정되고 있다.

► 긴축 정책: 미 연준, 인하에서 인상으로 전환

2026년 미 연준의 정책은 방향 전환을 단행했다. 인하에서 인상으로 전환되었으며, 고금리가 더 오래 지속되고 글로벌 무위험 금리 중심도 이에 따라 상향 이동했다.

► 지정학적 긴장: 이중 해협 리스크와 유가

지정학은 "에너지 가격 → 인플레이션 → 정책 → 밸류에이션"을 통해 자기강화적 부정적 순환을 형성하며, 가장 큰 파급 변수로 작용한다.

· 미-이란 갈등이 후티 반군과 사우디아라비아로 확산되며 호르무즈 해협과 밥엘만데브 해협의 "이중 해협"에서 동시다발적 차질이 발생하고 있다.

· 전 세계 원유 교역량의 약 30%, 일평균 1,700만~2,000만 배럴이 호르무즈 해협을 통과하며, 홍해 우회로 인한 희망봉 경유가 운임 비용을 끌어올리고 있다.

대외 요약: 자기강화적 부정적 순환

세 가지 주요 축이 폐쇄 루프를 형성한다. 경제 회복력 → 긴축 정책(글로벌 무위험 금리 중심 상향 이동) → 지정학적 긴장(에너지 인플레이션 고착) → 긴축 정책 강화 및 밸류에이션 억제로 이어진다.

자산 영향: 글로벌 무위험 금리 가격 중심이 체계적으로 상향 이동하며 위험자산의 밸류에이션 탄력성을 제약하는 한편, 에너지 및 안전자산의 비중은 이에 따라 상승한다. "매듭을 푸는" 핵심은 지정학과 에너지 가격에 달려 있다.

국내 거시경제—구성장동력에서 신성장동력으로의 전환과 리밸런싱

► 국내 거시경제 개요: 수렴 + 탈피

중국의 내부 순환은 글로벌 순환과 궤를 달리하며 "수렴 + 탈피" 양상을 보이고 있다. 거시 변동성은 수렴하는 반면 구조적 분화는 심화되고 있다. 그는 성장, 물가와 이윤, 재고(적극적 재고 소진), 금융, 재정(수입 증대와 지출 절감), 대외 가격(금리 스프레드와 환율 디커플링)의 6가지 차원에서 이를 분석했다.

6대 구조적 모순과 핵심 주축

그는 서로를 제약하는 여섯 쌍의 모순과 핵심 주축에 관한 결론을 소개했다.

전망과 자산배분 논리

핵심 주축

2026년의 세계는 '글로벌 동반 회복'이 아니라 '글로벌 상승, 중국 수렴'이라는 양방향 분기이며, 이것이 전체 서사를 관통하는 최상위 주축이다.

시장 전망(분기~1년)

외생적 글로벌 회복력과 내생적 중국 수렴 간의 부조화는 적어도 2027년 중반까지 지속될 것이다. 외부 제약은 '고금리 + 에너지 프리미엄 + 안전자산 비중 상승'이다.

일반 배분 원칙: 주식, 채권

일반 원칙: 총량 베타에 대한 환상을 버려라. '확실성 프리미엄'을 주축으로 삼고, 구조적 분기 속에서 확실성에 롱 포지션을 취하고 변동성을 통제하며 안전자산을 유지하라.

• 주식: A주는 총량보다 구조가 중요하다. 바벨 전략: 고배당주(방어적 성격 + 1.69%의 낮은 무위험 금리가 밸류에이션을 끌어올림)와 수출 체인/첨단 제조업이 바벨을 구성한다. 총량 지수에는 체계적 베타가 부족하며, 기회는 광범위한 재정 부양의 시기와 강도에 달려 있다. 반내권 가격 회복, AI 하드웨어 체인, 조선 및 건설기계에 주목하고, 부동산 체인과 취약 신용 하위 부문은 회피하라. 글로벌 주식은 높은 미국 국채 금리에 억압받으며, 이익 확실성으로 상승하는 할인율을 헤지한다.

• 채권: 수익률 중심의 하락 추세는 끝나지 않았지만 극단적 스프레드에 제약을 받는다. 자금 조달 수요 부족(가계 순상환 1조 300억 위안, 기업 중장기 대출 -23.6%)과 취약한 회복세가 하락 방향을 결정하지만, 약 -3.5%의 미중 금리 스프레드와 높은 미국 국채 금리가 외부 제약을 구성한다. 기간은 중립에서 약간 긴 쪽이 적절하다.

원자재, 외환, 금

• 원자재: 비철금속과 귀금속 비중 확대, 철금속 비중 축소, 에너지는 고변동성. 글로벌 자본지출과 공급 제약이 구리·알루미늄 등 산업금속과 금을 지지한다. 지정학 + OPEC+가 원유의 높은 변동성을 주도한다(이벤트 기반 탄력성이 크고 방향성 예측이 어렵다). 철금속은 중국 수요 부진과 '반내권'의 압력을 받는다.
수급 게임은 양방향으로 작용하며, 방향은 재정 부양의 실제 강도에 달려 있다.

• 외환: 위안화는 6.7~6.9 구간에서 횡보할 전망이다. 가격 결정 기준이 국제수지로 이동한 후 약 -3.5%의 금리 차는 더 이상 지배적 변수가 아니며, 기본 시나리오는 완만한 절상 후 박스권 등락이다. 중앙은행은 과도한 절상이 수출에 미칠 영향을 경계하며 6.7 부근에 암묵적 경계선이 존재한다. 두 가지 신호(외환 결제 수요 소진, 기준환율의 절하 유도 전환)를 주시해야 한다. 미국 국채 금리가 5.2% 이상을 유지하면 환율의 금리 차 '면역력'이 한계적으로 약화될 수 있다.

• 금: 중기 전략적 배분 대상. 실질금리 하락 기대, 중앙은행의 금 매입 지속, 지정학 및 탈달러화라는 세 가지 요인이 공명한다. 금은 포트폴리오에서 안전자산 및 통화 대체 기능을 수행하며, 단기 트레이딩보다 중기 배분에 더 적합하다.

주요 자산군별 배분 로직 개요

전체 배분 원칙: 총합 베타에 대한 환상을 버리고 '확실성 프리미엄'을 핵심 주제로 삼아, 구조적 분화 속에서 확실성에 롱, 변동성을 통제하고 헤지를 유지한다.

자산군, 배분 기울기, 핵심 동인(데이터 기준점), 주요 리스크의 네 가지 차원에서 각 자산의 배분 로직을 요약한다.

시장 전망(2~3년)

장기 침체의 배경 속에서 중기 경기 확장과 두 번째 재고 사이클 정점은 세 번째 재고 사이클에 자리를 내주고, 이후 세 사이클이 공명하며 하락 전환하여 경제 및 자산 가격 변동성이 심화될 것이다.

• 과거에서 현재를 바라보며, 장파장 주기 관점에서 볼 때 이번 중간 주기는 장파장 침체기에 해당한다. 역사적 패턴에 따르면 두 번째 재고 주기에서 경제 지표가 안정되고 주요 자산 성과는 비교적 잔잔하다. 해외는 현재 두 번째 재고 주기의 적극적인 재고 보충 단계에 있으며, 정점은 4분기 또는 2027년 초, 저점은 2027년 4분기 또는 2028년 초로 예상되며, 이때 세 번째 재고 주기의 상승 국면이 시작된다. 세 번째 재고 주기에서는 경제 지표가 불안정해지고 주요 자산의 변동성이 확대된다. 세 번째 재고 주기가 정점을 지나면 장파장 침체와 중간 주기 후반의 호황이 결국 세 주기의 동시 하강 국면으로 이어진다.

위험 경고 및 결론

위험 경고(하방 위험): 대외—지정학적 긴장이 예상을 초과, 고착화된 인플레이션이 예상을 초과, 연준 정책이 예상을 초과, AI 발전이 기대에 미달, 대내—정책 전환이 기대에 미달, 외부 수요 붕괴.

면책 조항

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