[SMM 분석] 왜 NPI는 견조하고 FeNi 프리미엄은 붕괴하는가?

중국 니켈 원료 시장, 두 가지 가격 체계가 서로 반대 방향으로 견인

지난 두 달간 중국 니켈 원료 시장에서 이례적인 가격 괴리가 나타났다.

이론상으로는 고급 페로니켈이 더 안정적이어야 한다. 니켈 함량이 높고, 불순물 제약이 대체로 적으며, 스테인리스 제강사가 사용할 때 효율이 더 높기 때문이다. 그런데도 페로니켈(FeNi)은 니켈 선철(NPI)보다 훨씬 더 가파르게 하락했다.

니켈 함량 30% 이상 FeNi의 8~12% NPI 대비 프리미엄은 5월 중순 니켈 포인트당 231.5위안에서 7월 8일 86.5위안으로 8주 만에 62.6% 축소되었다. 이후 소폭 반등해 약 98위안에서 거래되고 있다.

반면 NPI는 거의 움직이지 않았다. SMM의 공장도 평균 가격은 벤치마크 니켈 가격이 하락하는 와중에도 니켈 포인트당 1,122~1,138위안이라는 2% 미만의 변동성을 보이며 좁은 범위에서 유지되었다.

이는 FeNi가 기술적 장점을 잃었기 때문이 아니다. 오히려 두 제품이 서로 다른 가격 체계의 영향을 받고 있기 때문이다.

NPI는 주로 중국 내 실물 현물 상품 기준으로 가격이 결정되며, 타이트한 공급 상황 덕분에 판매자들이 낮은 가격 제시를 거부할 수 있었다. FeNi는 국제 니켈 가격과 더 밀접하게 연동되어 있으며, 종종 지연된 월 평균 가격을 기준으로 한 공식을 통해 결정된다. 동시에, 저렴해진 정련 니켈이 한계적으로 일부 FeNi 수요를 대체하기 시작했다.

이러한 요인들이 합쳐져 제강사들이 FeNi에 기꺼이 지불하려는 프리미엄을 급격히 축소시켰다.

먼저, '니켈 포인트'란 무엇인가?

니켈 원료는 니켈 함량 비율이 제각각이므로 총톤당 가격을 단순 비교하면 오해를 불러일으킬 수 있다. 따라서 중국 시장에서는 일반적으로 NPI와 FeNi 모두를 니켈 포인트당 위안화로 호가한다.

1니켈 포인트는 재료 1톤에 함유된 니켈 1%를 의미한다. 니켈 함량 10% NPI 가격이 니켈 포인트당 1,120위안이라면, 톤당 대략적인 총 가치는 11,200위안이 된다.

이러한 관행 덕분에 함유 니켈 기준으로 서로 다른 등급의 재료를 비교할 수 있게 되었다.

또한 이는 FeNi 프리미엄이 단순히 '더 많은 니켈'에 대한 대가가 아니라는 의미이기도 하다. 니켈 함량은 이미 고려되었다. 이 프리미엄은 제강사들이 FeNi의 더 높은 등급과 취급상 이점에 부여하는 부가 가치를 나타낸다.

NPI와 비교할 때, FeNi는 동일한 니켈량을 공급하는 데 일반적으로 더 적은 물리적 자재를 필요로 한다. 또한 탄소와 기타 불순물에 대한 제어가 더 우수하고, 배합 및 용광로 효율을 개선하며, 더욱 일관된 품질을 제공할 수 있다.

축소된 것은 니켈 자체의 가치가 아니라, 함유 니켈 단위당 이 프리미엄이다.

한 가지 추가로 주의할 점이 있다. 관찰된 스프레드는 중국 도착 관세지급 조건의 FeNi와 공장도 기준으로 호가된 NPI를 비교한 것이다. 따라서 운임, 항구 비용 및 인도 장소 차이도 포함된다.

이러한 요인들은 스프레드의 절대 수준에 영향을 미친다. 그러나 물류 비용이 비교적 안정적이었기 때문에, 8주 만에 63% 축소를 설명할 수는 없다.

유사한 제품, 다른 가격 결정 기준

NPI와 FeNi 모두 스테인리스강 생산에서 니켈 함유 원료로 사용된다. 용도가 겹치지만, 단기 가격 결정 기준은 서로 다르다.

NPI는 주로 국내 실물 원자재처럼 움직인다. 가격은 이용 가능한 현물 공급, 스테인리스 수요, 광석 비용, 재고 및 한계 생산자의 현금 비용에 영향을 받는다.

FeNi는 일반적으로 LME 니켈 가격에 연동된 공식에 따라 판매된다. 전통적인 공급 계약은 최신 현물 가격보다는 시차를 둔 월평균 가격으로 정산되는 경우가 많다.

따라서 니켈 가격 하락은 점진적으로 FeNi 계약 가치에 반영된다. 중국의 실물 시장이 계속 타이트하다면 NPI가 반드시 이를 따르지는 않는다.

데이터는 이러한 차이를 뒷받침한다. 4월 1일부터 7월 21일까지, FeNi와 중국 정련 니켈 가격의 동시 상관계수는 0.66이었지만 NPI는 -0.15였다.

시차를 도입하면 관계가 더 강해졌다. FeNi와 이전 20거래일 평균 정련 니켈 가격의 상관계수는 0.94로 상승하여, 월평균 공식 가격 결정 방식과 일치했다.

여기서는 비교 가능한 국내 대리 변수로 SMM의 No.1 정련 니켈 가격을 사용했다. 이 가격은 LME뿐만 아니라 환율과 중국 실물 프리미엄의 영향도 받으므로, 이 관계를 LME와의 직접적인 1대1 상관관계로 해석해서는 안 된다.

그럼에도 불구하고 더 넓은 메커니즘은 분명하다:

FeNi는 주로 니켈 가격에, NPI는 주로 실물 가용성에 연동되어 있다.

니켈 가격이 급락하는 반면 NPI 공급은 타이트하게 유지될 때, 두 가격 곡선은 분리됩니다. FeNi는 하락하고, NPI는 견조하게 유지되면서 둘 사이의 프리미엄이 축소됩니다.

왜 NPI는 하락하지 않았을까요?

NPI의 지지 요인은 처음에는 생산 비용에서 나왔습니다. 이후 재고로 전환되었습니다.

4월 초, NPI 평균 출하 가격은 니켈 포인트당 1,080.5위안이었습니다. 이는 수입 광석을 사용하는 산동 RKEF(로터리 킬른-전기로) 조업의 추정 현금 비용인 1,117.7위안보다 약 37위안 낮은 수준입니다.

이 비용은 모든 인도네시아 공급을 대표하지는 않습니다. 국내 시장에 공급하는 한계 중국 생산 능력에 대한 참고 기준 역할을 합니다.

일부 생산자가 현금 비용 이하로 가동하면서 추가 하락은 지속되기 어려워 보였습니다. 이후 NPI는 4월 13일 1,074위안에서 5월 초 1,132.5위안으로 회복되었습니다.

이 회복은 즉각적인 감산에 의해 촉발된 것은 아닙니다. 중국의 고급 NPI 생산량은 3월 1만 9,400톤, 4월 1만 9,300톤으로 대체로 안정적이었습니다. 정련 니켈 가격 또한 톤당 13만 5,000위안에서 15만 3,350위안으로 13.6% 상승하며 니켈 복합체 전체의 심리를 개선하는 데 도움을 주었습니다.

그러나 5월 이후 비용 구도가 변화했습니다.

생산 비용은 하락했지만 NPI는 그렇지 않았습니다.

니켈 함량 1.4%의 필리핀산 라테라이트 광석은 4월 초 중국 도착가격(CIF) 기준 습윤톤당 71달러에서 7월 21일 57달러로 19.7% 하락했습니다.

니켈 함량 1.6%의 인도네시아 국내 광석 납품 가격도 5월 중순 최고치인 습윤톤당 79.3달러에서 66.1달러로 16.6% 하락했습니다.

광석 가격 하락으로 추정 산동 RKEF 현금 비용은 니켈 포인트당 1,117.7위안에서 989.9위안으로 4개월 만에 11.4% 감소했습니다.

NPI 가격은 거의 반응하지 않았습니다.

따라서 내재된 현금 마진은 니켈 포인트당 약 37위안의 손실에서 약 133위안의 이익으로 전환되었습니다.

만약 높은 생산 비용이 여전히 NPI 견조함의 주요 원인이었다면, 비용 하락에 따라 가격도 하락했어야 합니다. 그러지 않았다는 것은 다른 형태의 지지 요인이 작용했음을 시사합니다.

진짜 제약은 자유롭게 가용한 재고였습니다.

중국의 총 NPI 재고가 전체 이야기를 말해주지는 않습니다. 위치가 중요합니다.

1월 초부터 7월 16일까지 하류 스테인리스 공장이 보유한 재고는 6만 3천~6만 7천 니켈 톤으로 대체로 안정적이었습니다.

같은 기간, 생산자 재고, 항구, 일관 공정 및 기타 시장 유통 채널을 포함한 접근성이 더 높은 공급망 재고는 6만 7천100 니켈 톤에서 2만 7천600 니켈 톤으로 59% 감소했습니다.

항구 재고만 해도 5만 6천700 니켈 톤에서 2만 2천200 니켈 톤으로 61% 줄었습니다.

이는 공장들이 단순히 내부 원료 재고를 소진한 것이 아님을 의미합니다. 시장에서 즉시 구매 가능한 물량이 실제로 줄어든 것입니다.

자유롭게 유통되는 재고는 연초 전체 재고의 약 절반에서 29%로 감소했습니다.

동시에 수입도 약화되었습니다. 중국의 6월 NPI 수입량은 8만 1천400톤으로 5월 대비 17%, 2025년 같은 기간 대비 35% 감소했습니다. 이는 올해 들어 최저 월간 수치입니다.

그 결과 생산 비용이 하락했음에도 불구하고 실물 재고 보유자들은 상당한 가격 결정력을 갖게 되었습니다.

NPI의 비대칭적 움직임, 즉 4월 니켈 시장과 함께 상승했지만 5월부터 7월까지는 니켈 시장 하락을 따르지 않은 것은 거래 가능한 현물 자재가 부족한 시장의 전형적인 모습입니다.

중국의 NPI 수입이 감소한 이유는 무엇일까요?

그 답의 일부는 인도네시아의 제품 구성 변화에 있습니다.

인도네시아는 중국 시장에 가장 중요한 NPI 공급원입니다. 그러나 일부 유연한 인도네시아 RKEF 생산 라인은 NPI에서, 배터리 공급망의 중간재로 사용되는 고순도 니켈 매트로 전환해 왔습니다.

인도네시아의 NPI 생산량은 3월 13만 4천700 니켈 톤에서 6월 12만 7천500 니켈 톤으로 감소하여 전년 대비 약 7% 줄었습니다.

고순도 니켈 매트 생산량은 반대 방향으로 움직였습니다. 6월 생산량은 2만 8천700 니켈 톤에 달해 전년 동기 대비 약 126% 증가했습니다.

인도네시아의 전체 니켈 생산량이 준 것이 아닙니다. 다른 형태로 니켈을 생산한 것입니다.

NPI와 고순도 매트를 합산한 생산량은 전년 동기 대비 약 4.5% 증가했습니다. 그러나 전체 생산량에서 NPI가 차지하는 비중은 약 92%에서 82%로 감소했습니다.

따라서 이러한 변화는 니켈 생산량이 구조적으로 NPI에서 다른 형태로 전환된 것을 의미합니다.

전환 방향은 경제성에 의해 결정되었습니다.

인도네시아의 일부 RKEF 라인은 NPI와 고순도 매트 생산 사이를 오갈 수 있습니다. 매트 전환 마진이 유리할 경우, 생산업체들은 NPI 생산량을 매트로 돌릴 유인을 갖게 됩니다.

4월 중순부터 5월 중순까지의 니켈 가격 반등 기간 동안, 그 전환 마진은 일시적으로 플러스로 돌아섰습니다. 5월 13일, NPI를 직접 판매하는 대신 고순도 니켈 매트를 생산할 경우 니켈 톤당 2천936위안의 이점이 있는 것으로 추정되었습니다.

그 결과 유연한 생산 라인은 매트 생산을 선호했습니다. 생산 및 해송 시간을 고려하면, 그 효과는 중국의 6월 도착 물량이 올해 최저 수준으로 떨어진 것으로 나타났습니다.

따라서 수입 감소는 일시적인 해송 차질 이상의 의미를 지닙니다. 이는 인도네시아 생산 경제성의 변화를 반영한 것입니다.

NPI에 대한 공급 지지 요인이 약화되기 시작했습니다

NPI는 여전히 낮은 가용 재고 수준의 지지를 받고 있지만, 공급 상황은 시장 양측에서 변화하고 있습니다.

중국에서는 수익성 확보로 인해 이미 생산량이 증가하고 있습니다. 생산량은 4월 1만 9천300 니켈 톤에서 5월 2만 1천300 니켈 톤, 6월 2만 3천 니켈 톤으로 증가해 두 달 만에 약 19% 늘었습니다.

추정 현금 마진이 니켈 포인트당 130위안을 넘어서면서 추가 증산에 대한 직접적인 유인을 제공합니다.

인도네시아의 제품 전환 경제성 역시 반전되었습니다.

니켈 가격이 하락하는 반면 NPI 가격은 견조하게 유지되면서, NPI를 고순도 니켈 매트로 전환하는 매력이 점점 사라졌습니다. 상대 마진은 6월 초 마이너스로 전환되어 7월 8일에는 니켈 톤당 -1만 8천74위안까지 떨어졌고, 7월 말에도 -1만 2천500위안 부근에 머물렀습니다.

유연한 인도네시아 생산업체들에게는 이제 생산 능력을 NPI로 다시 되돌릴 유인이 분명해졌습니다.

그 효과는 즉시 나타나지 않을 것입니다. 생산 변경 후 추가 물량이 중국에 도달하려면 가공, 선적 및 해송 과정을 거쳐야 합니다. 하지만 8월경에는 도착 물량이 증가할 가능성이 커지고 있습니다.

중국의 총 NPI 재고는 7월 16일까지 일주일 동안 약 1천600 니켈 톤 증가했습니다. 그러나 그 증가분 대부분은 공장의 재고 보충분이었으며, 자유롭게 유통되는 재고는 계속 감소했습니다. 실물 부족 현상은 아직 반전되지 않았습니다.

핵심 신호는 생산자 및 항구 재고의 지속적인 회복일 것입니다.

중국의 생산량 증가와 인도네시아의 공급 회복이 접근 가능한 재고를 다시 축적하기 시작하면, 판매자의 가격 결정력은 빠르게 약화될 수 있습니다. 추정 중국 생산 비용 바닥이 4월 이후 니켈 포인트당 120위안 넘게 하락했기 때문에, NPI의 최종 하락 폭은 단순히 “가격이 비용에 근접할 것”이라는 가정보다 훨씬 클 수 있습니다.

페로니켈(FeNi) 가격이 더 급락한 이유는 무엇일까요?

첫 번째 이유는 기계적입니다.

중국 정련 니켈 가격은 5월 6일 톤당 15만 3천350위안에서 7월 1일 12만 5천600위안으로 약 18% 하락한 후 13만 250위안으로 회복되었습니다.

하락한 니켈 가격이 시차를 둔 정산 수식에 반영되면서, 평균 FeNi 인도 가격은 5월 중순 니켈 포인트당 1천380위안에서 7월 중순 1천225위안으로 약 11% 하락했습니다.

이것이 FeNi가 니켈 가격을 따라 하락한 이유입니다. 그러나 NPI 대비 FeNi의 프리미엄이 231.5위안에서 90위안 미만으로 하락한 이유를 완전히 설명하지는 못합니다.

추가적인 압박은 일부 중국 스테인리스 공장이 추가 니켈을 확보하는 방식의 변화에서 비롯되었습니다.

가격이 저렴해진 정련 니켈이 FeNi 수요를 대체하기 시작했습니다

스테인리스 공장은 목표 니켈 함량을 맞추기 위해 여러 원료를 혼합합니다.

NPI의 평균 순도가 낮아지면, 공장은 다른 공급원에서 더 많은 니켈을 확보해야 합니다. 이 추가 니켈은 FeNi, 정련 니켈 또는 기타 적합한 원료에서 올 수 있습니다.

중국 고순도 NPI의 평균 순도는 1월 11.33%에서 6월 말 11.00%로 하락했다가 7월 소폭 회복하여 11.11%가 되었습니다.

이로 인해 보충 니켈에 대한 필요성이 더 커졌지만, 순도 변화 자체가 최근 구매 방식 조정을 촉발하지는 않았습니다. 상대 가격이 그 원인이었습니다.

NPI의 정련 니켈 대비 할인 폭은 4월 27일 니켈 포인트당 380.5위안에서 6월 30일 110.5위안으로 약 70% 축소되었습니다.

동일한 니켈 함유량 기준으로, FeNi 대비 정련 니켈의 프리미엄은 5월 초 니켈 포인트당 약 154위안에서 7월 말 약 72위안으로 하락했습니다.

유연한 혼합 시스템을 갖추고 있고 철분 단위가 특별히 부족하지 않은 공장들에게 정련 니켈의 경쟁력이 점점 높아졌습니다.

정련 니켈은 물리적 부피가 적게 필요하고, 불순물 제약이 적으며 유동성이 높습니다. 이러한 이점에 대한 추가 가격이 절반 이상 하락하자, 추가 니켈 공급원으로 정련 니켈을 사용하는 것이 경제적으로 타당해지기 시작했습니다.

이것이 모든 공장에서 정련 니켈이 FeNi를 대체할 수 있다는 의미는 아닙니다.

일부 공장은 FeNi에 포함된 철 성분이 필요합니다. 다른 공장들은 혼합 유연성이 제한적이거나 용광로 경제성이 다릅니다. 그들의 결정은 또한 니켈 회수율, 철분에 부여된 가치, 에너지 사용량 및 니켈 추가의 전체 유효 비용에 따라 달라지며, 단순히 니켈 포인트당 고시 가격만 보는 것은 아닙니다.

따라서 이러한 대체는 한계적인 부분에서만 발생합니다.

그러나 한계 구매자가 프리미엄을 결정하는 경우가 많습니다. FeNi의 편의성에 기꺼이 비용을 지불하던 공장들이 구매를 줄이면, FeNi 판매자는 교섭력을 잃습니다. 이것만으로도 시장 전체의 프리미엄이 하락할 수 있습니다.

일부 저순도 또는 현물 FeNi 거래에서는 니켈 함량 포인트당 가격이 결과적으로 NPI 가격에 접근하거나 심지어 하회하기도 했습니다.

대체가 가장 활발했던 시기는 6월 말이었습니다. 그 이후, NPI의 정련 니켈 대비 할인 폭은 다시 니켈 포인트당 약 165위안으로 확대되었습니다.

이 할인 폭이 계속 확대된다면, 정련 니켈 사용의 경제적 이점은 줄어들고 일부 한계 수요는 FeNi로 돌아올 수 있습니다.

가격 차이가 반전될 수 있는 요인은 무엇일까요?

FeNi-NPI 스프레드가 정상화될지 여부는 세 가지 변수에 달려 있습니다.

1. 자유롭게 유통되는 NPI 재고의 회복

중국의 NPI 생산량은 4월 이후 이미 약 19% 증가했습니다. 인도네시아에서는 NPI를 고순도 니켈 매트로 전환하는 경제성이 크게 악화되어, 유연한 생산 능력을 NPI로 되돌릴 유인을 제공합니다.

해송 기간을 감안할 때, 8월은 인도네시아의 공급이 중국에 도달하여 증가하는 중요한 시기가 될 수 있습니다.

생산자 및 항구 재고가 지속적인 증가세를 보이기 시작하면, NPI 가격은 하락 조정을 받을 수 있습니다. 그러면 스프레드는 NPI 측에서 좁혀질 것입니다.

2. 기준 니켈 가격의 회복

FeNi는 월평균 가격 정산 방식을 사용하기 때문에 니켈 가격 변동을 시차를 두고 반영합니다.

만약 LME 니켈 가격이 안정되어 회복세를 보이면, 더 강해진 기준 가격이 점차 FeNi 정산 가격에 반영될 것입니다. NPI 가격이 변하지 않더라도, FeNi 프리미엄은 약 한 달 후 개선될 수 있습니다.

3. NPI의 정련 니켈 대비 할인 폭

이것은 공장의 한계 원료 선택을 보여주는 가장 직접적인 지표입니다.

만약 NPI의 할인 폭이 좁은 상태를 유지하면, 정련 니켈 대체 매력은 유지되고 FeNi 프리미엄은 회복되기 어려울 것입니다.

할인 폭이 확대되면, 정련 니켈의 경제적 이점이 줄어들어 FeNi 수요에 대한 압박이 감소할 것입니다.

더 나은 재료가 항상 일정한 프리미엄을 보장하는 것은 아닙니다

FeNi가 근본적인 장점을 잃은 것은 아닙니다.

높은 순도는 여전히 물리적 투입량 요구를 줄이고, 일반적으로 탄소 및 불순물 관리를 용이하게 하며, 혼합 및 제련 효율을 개선할 수 있습니다.

그러나 기술적 가치와 시장 프리미엄은 동일한 개념이 아닙니다.

NPI는 생산 비용이 하락하더라도 즉시 공급 가능한 물량이 부족하면 고가를 유지할 수 있습니다. FeNi는 기준 니켈 가격이 하락하고 공장들이 한계 니켈 수요를 위한 더 저렴한 대안을 확보할 때 프리미엄을 잃을 수 있습니다.

따라서 현재의 괴리 현상은 주로 제품 품질에 대한 이야기가 아닙니다. 이는 서로 다른 두 가격 결정 시스템 하에서 편의성에 대한 가격이 재평가되고 있는 것입니다.

FeNi 프리미엄이 회복될 수 있을지 판단하려면, 시장은 FeNi의 순도와 자체 공급 상황 너머를 살펴야 합니다. 더 중요한 지표는 중국의 자유롭게 유통되는 NPI 재고, 시차를 둔 니켈 평균 가격, 그리고 한계적 측면에서 정련 니켈을 사용하는 상대적 비용입니다.

순도는 원료가 얼마나 유용한지를 결정합니다. 한계 구매자는 그 가치 중 얼마만큼이 가격으로 전환될 수 있는지를 결정합니다.

브루스 츄 작성
상하이 메탈 마켓 니켈&스테인리스 분석가
이메일: bruce.chew@metal.com
전화: +601167087088