중국 노동절 연휴를 앞두고 중국 스테인리스 제강사들은 니켈 단위당 약 1,130위안(≈ 165달러)에 재고를 보충했다. 시장 재개장 후에는 4월 후반 상승세를 타고 더 오르려는 움직임이 나타났다. 인도네시아산 10~12% 고급 니켈 선철(NPI)의 중국 CIF 가격은 5월 6일 니켈 단위당 1,152.5위안(≈ 168달러)에 개장했으며, 다음 날 월간 최고치인 1,157.5위안(≈ 169달러)을 찍었다. 상하이선물거래소(SHFE) 니켈 선물 계약도 이에 발맞춰 톤당 153,600위안(≈ 22,420달러)까지 올랐고, 304 냉연 마진은 7.62%까지 확대되었다. 이 세 지표가 동시에 정점을 찍었으며, 이것이 5월의 상한선이었다.
그 후 고급 NPI는 꾸준히 밀리며 5월 20일 월간 최저치인 니켈 단위당 1,139위안(≈ 166달러)까지 하락한 뒤, 정책 관련 노이즈와 감산 기대감에 힘입어 마지막 주에 1,145위안(≈ 167달러)으로 반등·안정화되었다. 한 달 전체로 볼 때 인도네시아산 10~12% CIF 가격은 1,152.5위안에서 1,145위안으로 미끄러졌으며, 사실상 4월 말 급등분의 일부를 반납한 후 횡보했다.
(중국 외 독자들을 위해: NPI는 “니켈 단위”로 가격이 매겨지며, 이는 미터톤당 니켈 함량 1%포인트당 위안화 가격을 뜻한다. 따라서 10~12% 등급의 톤당 가격은 제시된 수치의 대략 11배가 된다. NPI는 라테라이트 광석으로 만든 저품위 페로니켈 합금으로, 주로 중국과 인도네시아에서 생산되어 거의 전량이 스테인리스 제강소에서 소비된다. SMM은 상하이금속시장으로, 중국의 주요 원자재 가격 평가·조사 기관이다.)
이는 단순한 일직선 하락이 아니었다. 정련 니켈 선물판이 주도한 일주일간의 투기적 불꽃, 중순의 삼중 압박, 그리고 인도네시아 공급 측면 변수로 버텨낸 월말의 교착 상태, 이렇게 세 가지 내러티브가 릴레이처럼 이어졌다. 더 중요한 것은 5월이 4월의 명제를 역전시켰다는 점이다. 원가 측면은 눈에 띄게 타이트했지만 가격이 따라가지 못했다.
1주차: 거의 즉시 정점을 찍은 정련 니켈 랠리
5월 초는 표면적으로 강하게 보였다. 판매자들은 오퍼를 니켈 단위당 1,170~1,200위안(≈ 171~175달러)으로 올렸고, 주요 제련업체들은 스테인리스 가격이 톤당 15,700위안(≈ 2,290달러)까지 상승했기 때문에 NPI 1,200위안이 정당하다고 주장했다. 수백 톤이 1,200위안에 거래되기도 했다.
하지만 그런 고가 거래는 면밀히 살펴보면 실체가 없다. 한 트레이더가 지적했듯, 1,200위안 거래는 대부분 헤지 매도자들의 청산 물량이었다. 니켈 가격이 정점을 찍었다고 우려한 이들이 재고를 처분할 수 있을 때 처분한 것으로, 주로 중개 트레이더와 소규모 제강사들에 판매됐다. 즉, 1,200위안은 실수요가 매수한 게 아니라, 고점 부근에서 현금화한 헤지 포지션들이 매도한 가격이었다.
진짜 신호는 정련 니켈 시세에 있었다. 5월 6일 톤당 153,600위안으로 정점을 찍은 후, SHFE 니켈 선물은 바로 다음 날 톤당 147,800위안(약 $21,580)까지 하락했고, LME 니켈도 톤당 $19,770 고점에서 하락 전환했다. 추격 매수 심리는 그날로 사라졌다. 인도네시아산 10~12% CIF 가격은 5월 7일 1,157.5위안으로 고점을 기록했는데, 이는 니켈 시세의 고점과 동일한 시기였다. 첫째 주의 불꽃은 4월 니켈 주도 랠리의 마지막 불빛이었으며, 연휴 기간을 통해 극단으로 치달았지만 이미 고점이 반영된 상태였다.
중순: 선물, 스테인리스, 스크랩의 삼중 압박
5월 11~20일은 이달의 주요 하락 구간으로, 인도네시아산 10~12% CIF 가격이 1,153.5위안(약 $168)에서 1,139위안(약 $166)으로 밀렸다. 이는 단일 요인이 아니었다. 세 가지 변수가 동시에 작용한 것이다.
첫째, 정련 니켈 시세가 계속 하락했다. SHFE 니켈 선물은 5월 11일 톤당 148,000위안에서 5월 19일 톤당 141,300위안(약 $20,630)의 저점으로 약 8% 떨어졌다. 니켈 선철(NPI) 거래는 정련 니켈의 뒤를 따르므로, 시세가 약세로 돌아서자 NPI에 대한 견인력은 사라졌고, 대부분의 트레이더들은 이번 주 약세를 단순히 선물 하락 탓으로 돌렸다.
둘째, 스테인리스가 약세를 보이며 제강 마진이 축소됐다. 우시 304 2B 현물은 월초 톤당 15,550위안(약 $2,270)에서 15,200위안(약 $2,220)으로 하락했고, SHFE 스테인리스 선물은 15,710위안에서 5월 19일 톤당 14,555위안(약 $2,125)의 저점으로 떨어졌다. 핵심 메커니즘은 마진이다. 304 냉연 마진은 연휴 후 7.62%에서 5월 20일까지 5.40%로 축소됐다. 마진은 제강사들이 고가 원료를 소화할 수 있는지를 결정하는 주요 변수이며, 마진이 줄어들수록 제강사들이 NPI에 더 높은 가격을 지불할 여력도 줄어든다. 여러 제철소가 스테인리스 판매 부진과 코일 출하 둔화를 반복적으로 지적하며, 단순히 높은 가격을 받아들일 수 없다고 밝혔다.
세 번째, 그리고 가장 시사점이 큰 부분은 스크랩 패리티(parity)가 회귀했다는 점이다. 4월 랠리는 NPI의 스테인리스 스크랩 대비 프리미엄이 압축되면서 스크랩의 대체재 우위가 사라지고 제철소가 스크랩에서 다시 NPI로 이동했기 때문에 발생했다. 5월은 그 정반대였다. 정련 니켈 가격과 함께 스크랩 가격이 하락했다. 시장의 니켈 단위당 스크랩 내재원가는 월초 RMB 1,132(≈ $165)에서 5월 19일 RMB 1,128(≈ $165)로 떨어졌으며, 한때 스크랩은 t당 RMB 200(≈ $29) 추가 하락하기도 했다. 고품위 NPI의 304 스테인리스 스크랩 대비 프리미엄은 5월 12일 니켈 단위당 RMB 27.8(≈ $4)의 월간 저점에서 월말에는 RMB 88.84(≈ $13)까지 급격하게 확대되었다. 프리미엄 확대는 NPI가 다시 동등 니켈 단위 기준으로 더 비싼 공급원이 되었음을 의미하며, 이에 따라 제철소는 자연스럽게 배합 비중을 스크랩 쪽으로 옮기고 NPI 구매를 최소 필요량으로 축소했다.
셋을 종합하면 5월 중순의 주목할 점은 가격을 압박했다는 사실이 아니라, 인도네시아의 비용 측면이 정반대로 강화되고 있는 와중에 그렇게 했다는 것이다. 같은 기간 인도네시아 내수 거래용 1.5% 라테라이트 광석의 CIF 인도네시아 가격은 습량 기준 t당 $70.55에서 $73.80으로 상승했으며, 인도네시아 NPI FOB 지수는 강보합세를 유지했고, NPI 제련 마진이 마이너스에서 플러스로 전환되기까지 했다. 비용 지지 요인은 내내 존재했지만 판매자의 오퍼와 심리적 바닥에 갇혀 거래로 이어지지 못했다. 이것이 NPI 가격 결정의 핵심 논리다. 비용 상승은 하류의 비용 구조와 선물 시장이 동시에 협력할 때만 가격에 전가된다. 비용만으로는 랠리를 지탱할 수 없다.
마지막 주: 공급 측 지지가 하단을 형성하지만, 스테인리스가 상단을 제한
5월 21일 이후 하락세가 멈추고 가격은 니켈 단위당 RMB 1,139~1,145(≈ $166~167) 범위에서 안정세를 보이며 소폭 상승했다. 두 가지 새로운 공급 측 변수가 하단을 형성했다.
하나는 인도네시아의 수출 및 통일 가격 정책이었다. 시장의 관심은 분명 인도네시아 정책 방향으로 이동했다. 판매자들은 자카르타의 정부 통일 가격이 실제로 시행되면 소매 현물 공급이 크게 줄어 하방이 제한될 것이라는 논리로 혼란을 지적했다. 한 트레이더는 정책 이슈로 인해 당일 오퍼를 니켈 단위당 RMB 20(≈ $3) 인상하기도 했다. 하지만 대부분은 실행 가능성에 의문을 품고 있다. 공식 시행은 3분기나 연말이 되어야 가능할 것이며, 전환 과정에 상당한 불확실성이 있다는 견해가 지배적이다.
다른 하나는 전환 및 감산 기대였다. 인도네시아의 대형 생산업체가 6월부터 NPI 생산 라인의 일부를 고품위 니켈 매트로 전환할 것이라고 신호를 보냈다. 여기에 전력 제약으로 인한 일관 프로젝트의 생산량 감축, 또 다른 대형 생산업체의 높은 재고로 인해 일부 계약 물량이 7월 선적로 밀린 점이 겹치면서, 중국으로 유입되는 NPI 물량이 감소할 것이라는 기대가 상당히 강하게 형성되었다.
그러나 재고 상황은 단계별로 나누어 봐야 올바르게 읽힌다. 항구 재고는 월초 31.5만 톤에서 월말 24.15만 톤으로 급감했으며, 그 자체만 보면 수요 개선처럼 보인다. 그러나 같은 기간 하류 제철소의 NPI 재고는 56.6만 톤에서 59.9만 톤으로 오히려 증가했으며, 전체 재고는 96.5만 톤에서 91.8만 톤으로 소폭 감소하는 데 그쳤다. 다시 말해 항구 재고 감소는 대부분 NPI가 항구에서 제철소로 이동한 것이지 소비된 게 아니다. 스테인리스 감산과 스크랩 대체라는 배경 속에서 NPI는 제철소 단계에서 점점 쌓이고 있다. 항구 수치만 보면 수요를 과대평가하게 되고, 단계별로 종합하면 하류 소비는 실제로 부진하다.
이러한 공급 측 긍정 요인은 하단을 형성할 수 있지만 랠리로 이어지지는 못했다. 그 이유는 다시 스테인리스에 있다. 월말 컨센서스는 이를 명확히 밝혔다. 공급 타이트 기대는 형성되었지만 스테인리스 가격이 동반 상승하지 않아 더 높은 원료 비용을 지지할 수 없기 때문에 NPI 가격이 오를 수 없다는 것이다. 일부 제철소는 더 직설적으로, 현재 가격으로는 제강이 이미 적자이고 완제품 판매도 부진하다고 말했다. 304 마진은 그 주에 4.96%까지 계속 하락하며 원료 흡수 여력을 더욱 압박했다. 가격 결정은 평균 가격 대비 프리미엄 방식으로 회귀했으며, 11% 등급 소재의 월말 거래 프리미엄은 일반적으로 니켈 단위당 RMB 3~7(≈ $0.4~1.0)에 불과해, 월 중순의 RMB 10(≈ $1.5)을 크게 밑돌았다. 공급 측은 하단을 지지했고, 수요 측은 상단을 제한했다. 가격은 높은 수준에서 답보할 수밖에 없었다.
등급별 스프레드: 주류 10~12% 등급이 가장 큰 하락, 양 극단은 견조
등급별 월초와 월말 수치를 보면, 구분선이 4월과 다르다. 8~10% 공장도 가격은 니켈 단위당 RMB 1,120에서 RMB 1,121.5(≈ $164)로 소폭 상승하여 사실상 보합세였다. 10~12% 인도네시아 CIF는 RMB 7.5 하락하여 모든 등급 중 가장 큰 낙폭을 기록했다. 12~14%는 RMB 5 하락했으며, ≥14%는 RMB 1.5 하락에 그쳤다. 가장 큰 타격을 입은 등급은 주류인 10~12%였고, 고품위와 저품위 양 극단은 비교적 잘 버텼다.
양 극단이 버틴 이유는 각기 다르다. 고품위 측은 구조적 희소성에 의해 지지받았다. 12% 이상 소재는 한 달 내내 지속적으로 타이트했으며, 여러 관계자들이 오퍼가 줄고 재고를 보유한 곳은 한두 곳에 불과하다고 보고했다. 한 트레이더는 니켈 함량이 0.5% 증가할 때마다 대략 니켈 단위당 RMB 5~10(≈ $0.7~1.5)의 가격 차이가 발생하며 등급이 높을수록 그 차이가 더 두드러진다고 언급했다. 이는 프리미엄 구조에 직접적으로 나타난다. ≥14% 등급의 10~12% 대비 프리미엄은 월초 니켈 단위당 RMB 47.5(≈ $7)에서 월말 RMB 53.5(≈ $8)로 확대되었고, 12~14% 프리미엄도 RMB 35(≈ $5)에서 RMB 37.5(≈ $5.5)로 소폭 상승했다. 저품위 8~10%는 다른 문제다. 이미 바닥 수준에 있던 9~10% 소재는 니켈 단위당 RMB 1,100(≈ $161) 근처에서도 판매에 어려움을 겪어 추가 하락할 여지가 없었고, 그래서 그저 바닥에 머물렀다.
중간에 끼인 주류 10~12%는 가장 큰 압박을 받았다. 고품위 등급의 희소성 프리미엄도, 저품위의 바닥도 없기 때문에 하락하는 선물 시장과 스크랩 대체로 인한 타격이 이 구간에 집중되었다. 5월 등급별 스프레드 확대의 동인은 고품위 프리미엄 확대였으며, 4월처럼 저품위 내수재와 인도네시아 CIF 간의 광범위한 분리가 아니었다.
6월 전망: 방향성은 여전히 두 가지 외부 변수, 즉 스테인리스와 정련 니켈에 달려 있다
인도네시아발 서사, 즉 통일 가격, 고품위 매트 전환, 감산은 계속해서 이슈화될 것이며 실제로 공급 측의 미미한 지지를 쌓아가고 있다. 하지만 6월의 방향을 결정할 것은 세 가지 외부 변수다.
첫 번째이자 가장 민감한 변수는 스테인리스 가격과 제철소 마진이 하락을 멈출 수 있을지 여부다. 304 냉연 마진은 이미 월초 7.62%에서 5% 미만으로 축소되었고, 304 현물 가격은 t당 RMB 15,550에서 RMB 15,200으로 하락했다. SMM의 5월 중국+인도네시아 300계 생산량 전망치 179.5만 톤이 현실화되었으며(이미 4월 대비 12만 톤 감소), 300계 재고는 월말 60만 8,300톤으로 소폭 증가했다. 스테인리스가 계속 약세를 보이고 6월로 접어들면서 마진이 더 축소된다면, 고가의 NPI를 흡수할 수 있는 제철소의 능력은 계속 떨어질 것이다. 이 변수는 가격 안정과 회복에 있어 인도네시아발 어떤 헤드라인보다 직접적인 영향을 미친다.
두 번째는 스크랩 대비 NPI의 비용이다. 월말 프리미엄은 니켈 단위당 거의 RMB 89(≈ $13)까지 확대되었고, 스크랩의 패리티 우위가 다시 확인되었다. 스크랩 유통이 더 이상 타이트해지지 않는 한, 제철소는 스크랩 비율을 유지하거나 확대할 것이므로 NPI 수요 지지는 약할 수밖에 없다.
세 번째는 정련 니켈 선물 시장이다. SHFE 니켈 선물은 월말 t당 RMB 14만 3,000~14만 5,000(≈ $20,880~21,170)에서 안정되었다. NPI는 정련 니켈의 뒤를 따라 거래된다. 선물 시장이 이 범위를 유지한다면 NPI의 하단을 지지하지만, 다시 하락하면 NPI는 빠르게 상승 동력을 잃을 것이다.
기본 시나리오에서 6월 고품위 NPI는 니켈 단위당 RMB 1,130~1,160(≈ $165~169) 범위에서 높지만 약한 흐름을 보일 가능성이 크다. 하방 지지 요인은 전환, 감산, 정책이 시사하는 공급 축소와 고품위 등급의 구조적 희소성에서 나온다. 상단은 지속되는 스테인리스 마진 압축과 다시 살아난 스크랩 우위에 의해 제한된다. 상방 위험은 스테인리스 선물과 현물의 회복, 예상보다 빠른 인도네시아 정책 시행, 실제 매트 전환 이행 등이 공명하는 경우다. 하방 위험은 스테인리스의 추가 약세, 정련 니켈의 조정, 스크랩 대체 우위의 추가 확대가 공명하는 경우다.
결론
고품위 NPI 가격이 5월에 니켈 단위당 RMB 1,152.5에서 RMB 1,145로 소폭 하락한 것은 평범해 보이지만, 이는 4월의 명제를 정반대로 입증했다. 4월에는 정련 니켈 선물 시장과 스테인리스 마진이라는 두 가지 외부 변수가 동시에 작동하며 가격을 니켈 단위당 RMB 1,087에서 RMB 1,138(≈ $159~166)로 끌어올렸다. 5월에는 두 변수가 동시에 약세로 전환되었다. 니켈 선물 시장은 급등 후 반락했고, 304 마진은 7.62%에서 5% 아래로 떨어졌으며, 가격은 고점 부근에 고정된 후 상승분을 반납하고 안정되었다.
그리고 이 모든 일은 인도네시아의 비용 및 공급 측면이 완화되기는커녕 타이트해지는 와중에 발생했다. 광석 가격은 중순에 상승했고, 제련 마진은 플러스로 전환되었으며, 전환, 감산, 통일 가격 정책이 겹쳤다. 바로 그 점이 핵심이다. 인도네시아의 비용 변동, 광석 품위, 부원료 가격은 NPI 가격 결정의 중심을 위한 필요조건이지만 충분조건과는 거리가 멀다. 비용 측이 아무리 타이트해져도, 정련 니켈 선물 시장이 협조하지 않고 스테인리스 마진이 흡수 여력을 제공하지 않으면 가격은 여전히 오를 수 없으며 오히려 하락할 수도 있다.
이것은 생산 능력은 인도네시아에 집중되어 있지만 가격 결정력은 중국에 분산된 중간재의 구조적 특징이다. 하류가 허용할 때만 오르고, 하류가 결정할 때 내린다. 6월의 향방은 결국 두 가지 변수, 즉 스테인리스 마진과 정련 니켈 선물 시장을 주시하는 것으로 귀결된다. 인도네시아에서 나오는 최신 헤드라인이 무엇이든 간에 말이다.
작성: Bruce Chew
니켈·스테인리스 스틸 애널리스트, Shanghai Metals Market
이메일: bruce.chew@metal.com
전화: +601167087088
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