Kenaikan tajam harga tembaga baru-baru ini disertai beberapa tema perdagangan utama: pelebaran spread LME-COMEX, TC konsentrat tembaga yang mencapai rekor terendah, krisis energi di Peru, ketidakpastian berulang seputar laju pemulihan produksi di Grasberg, serta efek substitusi antara tembaga rafinasi dan skrap tembaga di Tiongkok. Namun pada tingkat yang lebih dalam, semua peristiwa ini dapat dipahami melalui satu tema sentral: penekanan global terhadap keamanan sumber daya tembaga terus meningkat, dan pasar sedang melakukan repricing terhadap seluruh rantai nilai tembaga.
Sejak 2025, AS terus memperkuat kepentingan strategis tembaga. Dalam investigasi Pasal 232 terhadap impor tembaga, AS secara eksplisit memasukkan tembaga, konsentrat tembaga, tembaga rafinasi, skrap tembaga, dan produk turunan terkait ke dalam cakupan tinjauan keamanan nasional, serta mewajibkan penilaian tentang bagaimana ketergantungan AS terhadap impor tembaga dapat memengaruhi keamanan nasional dan ketahanan industri. Diskusi kebijakan selanjutnya juga mengusulkan agar sebagian skrap tembaga berkualitas tinggi yang dihasilkan di AS diprioritaskan untuk penjualan domestik.
Dengan latar belakang ini, premi COMEX terhadap LME bukan lagi sekadar spread perdagangan layar sederhana. Ini telah menjadi sinyal harga yang digunakan pasar AS untuk menarik sumber daya tembaga rafinasi yang dapat dikirim secara global. Jika spread LME-COMEX terus melebar dan cukup untuk menutupi risiko transportasi, pembiayaan, pergudangan, penyerahan, dan kebijakan, hal ini dapat menarik sebagian material yang bebas diperdagangkan ke pasar AS. Meskipun putaran perdagangan ini berbeda dari 2025, pasar sudah memperhitungkan spread yang lebih lebar. Sementara rumor pasar terus beredar, premi COMEX telah mencerminkan kemampuan pasar AS dalam menarik sumber daya. Apakah ini benar-benar akan berubah menjadi perubahan arus perdagangan fisik masih bergantung pada inventori LME di AS, inventori COMEX, dan rasio warrant yang dibatalkan. Jika inventori LME di AS menurun, rasio warrant yang dibatalkan meningkat, dan inventori COMEX bertambah secara bersamaan, ini mengindikasikan bahwa material mungkin berpindah dari sistem LME ke sistem COMEX. Dalam hal ini, penurunan sumber daya LME yang dapat diserahkan dapat menciptakan ruang bagi penguatan struktur backwardation nearby LME.
Begitu LME bergeser dari contango ke backwardation, dampaknya akan lebih lanjut ditransmisikan ke struktur LME-SHFE. Struktur nearby LME yang lebih kuat akan menekan rasio arbitrase impor Tiongkok dan bahkan dapat membalikkan spread LME-SHFE, secara pasif membuka jendela ekspor Tiongkok. Di satu sisi, struktur LME yang lebih kuat akan menaikkan biaya bahan baku smelter dan biaya pengadaan luar negeri. Di sisi lain, jika rasio impor domestik Tiongkok tetap lemah, ekspor mungkin terpaksa pulih untuk memperbaiki spread harga regional. Dalam kondisi pasar yang ekstrem, perlu dipantau secara ketat spread waktu LME, terutama spread TOM-NEXT. Jika TOM-NEXT menguat dengan cepat, ini biasanya mengindikasikan bahwa tekanan pada sumber daya nearby yang dapat diserahkan meningkat, dan pasar mungkin bergeser dari perdagangan spread normal ke penetapan harga risiko squeeze.
Bagi Tiongkok, logika inti adalah mengamankan pasokan bahan baku. TC konsentrat tembaga telah turun ke sekitar -$107 hingga -$103/mt, menunjukkan bahwa perusahaan tambang masih memiliki daya tawar yang kuat dan tekanan pengadaan bahan baku smelter terus meningkat. Dalam jangka pendek, harga asam sulfat yang tinggi masih dapat sebagian mengimbangi kerugian margin smelter. Namun, dengan latar belakang Tiongkok membatasi atau melarang sebagian ekspor asam sulfat setelah Mei, ruang kenaikan lebih lanjut untuk harga asam domestik mungkin terbatas. Jika harga asam sulfat turun sementara TC tetap sangat negatif, struktur keuntungan smelter akan semakin terdistorsi. Jika ini dikombinasikan lebih lanjut dengan melemahnya struktur LME-SHFE dan memburuknya rasio arbitrase impor, smelter akan secara bersamaan menghadapi kenaikan biaya bahan baku, kerugian biaya pemrosesan, dan penurunan pendapatan produk sampingan.
Sinyal domestik kunci lainnya adalah skrap tembaga. Saat ini, meskipun inventori sosial tembaga rafinasi Tiongkok terus menurun di bawah melemahnya efek substitusi antara tembaga rafinasi dan skrap, peningkatan tajam inventori skrap tembaga juga merupakan kenyataan. Dipengaruhi oleh kebijakan faktur terbalik dan regulasi tinjauan persaingan usaha yang sehat, biaya pajak bagi pemroses skrap tembaga telah meningkat. Skrap dengan faktur menjadi langka dan lebih banyak mengalir ke smelter, mengurangi jumlah aktual skrap yang tersedia bagi pemroses dan dengan demikian mendukung konsumsi tembaga rafinasi. Namun, dukungan ini tidak tanpa batas. Jika harga tembaga terus naik, spread tembaga rafinasi-skrap melebar kembali, dan tekanan inventori skrap terus meningkat, insentif substitusi skrap terhadap tembaga rafinasi akan menguat. Pada titik itu, permintaan tembaga rafinasi dapat menurun tajam di bawah efek gabungan dari harga tembaga tinggi yang menekan konsumsi dan pemulihan substitusi skrap, sementara laju destocking Tiongkok mungkin melambat atau bahkan berbalik menjadi akumulasi inventori.
Diskusi pasar baru-baru ini seputar krisis energi Peru dan lambatnya laju pemulihan di Grasberg lebih merupakan pemicu emosional di bawah tema keamanan sumber daya yang lebih luas, bukan variabel penentu yang telah mengubah keseimbangan tembaga rafinasi saat ini — dengan kata lain, lebih merupakan alasan bagi pasar. Masalah energi di Peru telah meningkatkan perhatian pasar terhadap stabilitas pasokan energi bagi tambang-tambang di Amerika Selatan. Adapun Grasberg, Freeport Indonesia sebelumnya menyebutkan bahwa pemulihan penuh dapat tertunda hingga 2028, tetapi Freeport-McMoRan kemudian menyatakan masih mempertahankan rencana untuk memulihkan produksi penuh pada akhir 2027, menunjukkan masih ada kesenjangan antara ekspektasi pasar dan dampak aktual. Peristiwa-peristiwa ini belum menyebabkan kerusakan parah pada keseimbangan fisik tembaga rafinasi global dalam jangka pendek. Namun, dengan latar belakang TC yang sangat negatif, persaingan sumber daya Tiongkok-AS, dan pelebaran spread lintas pasar, setiap ketidakpastian di sisi tambang akan diamplifikasi oleh pasar menjadi premi keamanan pasokan.
Ke depan, empat kelompok indikator perlu dipantau secara ketat. Pertama, spread LME-COMEX, inventori LME di AS, inventori COMEX, dan rasio warrant yang dibatalkan. Jika spread melebar bersamaan dengan perpindahan material yang terlihat dari LME ke COMEX, masih ada ruang kenaikan untuk backwardation nearby LME. Jika inventori AS tetap tinggi, spread lebih mungkin bertahan pada level penetapan harga kebijakan dan finansial. Kedua, spread waktu LME, terutama Cash/3M dan TOM-NEXT. Jika TOM-NEXT menguat secara abnormal, pasar harus mewaspadai risiko struktur nearby. Ketiga, spread tembaga rafinasi-skrap Tiongkok dan inventori skrap tembaga. Jika spread tembaga rafinasi-skrap melebar dan arus skrap pulih, dukungan terhadap konsumsi tembaga rafinasi akan melemah. Keempat, TC, harga asam sulfat, dan rasio LME-SHFE. Jika TC terus memburuk, harga asam turun, dan rasio melemah, tekanan operasional smelter akan meningkat secara signifikan.
Secara keseluruhan, di tengah repricing tembaga dalam persaingan keamanan sumber daya, hubungan transmisi harga telah terbentuk di antara COMEX, LME, dan SHFE, yang merupakan pendorong langsung di balik reli harga tembaga baru-baru ini. Di bawah pengaruh indikator-indikator ini, arus modal dan arus perdagangan fisik mungkin akan dibentuk ulang kembali. Dalam lingkungan ini, mengamankan stabilitas rantai pasokan dan keamanan biaya tetap merupakan proses yang panjang dan sulit.
