Meskipun hasil lelang obligasi pemerintah 20 tahun yang diadakan oleh Jepang dan AS dalam waktu singkat 48 jam lebih merupakan insiden terisolasi—panik di pasar obligasi Jepang berasal dari rumor pengurangan pembelian obligasi oleh Bank of Japan, sedangkan aksi jual besar-besaran di pasar obligasi AS lebih disebabkan oleh kekhawatiran akan hilangnya peringkat AAA, defisit yang tidak terkendali di bawah RUU pemotongan pajak Trump, dan skala penerbitan obligasi yang terus membengkak...
Namun, mungkin tidak masuk akal untuk berpendapat bahwa pergerakan pasar di Jepang, "kreditor" luar negeri terbesar AS, sama sekali tidak terkait dengan fluktuasi obligasi AS.Bahkan, menurut Deutsche Bank, di tengah permintaan yang sudah lemah untuk obligasi AS dan Jepang, saat ini mungkin ada persaingan sengit antara keduanya.
George Saravelos, Kepala Penelitian Valuta Asing Deutsche Bank, menyatakan dalam laporan yang dirilis minggu ini bahwa obligasi pemerintah AS saat ini menghadapi persaingan yang semakin ketat dari obligasi pemerintah Jepang, dengan kenaikan imbal hasil obligasi pemerintah Jepang membuatnya lebih menarik bagi pembeli lokal Jepang.
Saravelos baru-baru ini memperhatikan fenomena yang cukup tidak biasa: perbedaan antara tren imbal hasil obligasi AS dan nilai tukar yen.—Meskipun imbal hasil obligasi pemerintah AS naik, yen terus menguat di pasar valuta asing (dolar AS melemah terhadap yen).
Seperti yang diketahui, dari perspektif logika carry trade di pasar valuta asing, tren imbal hasil obligasi AS biasanya harus sinkron dengan tren nilai tukar dolar AS/yen.
Saravelos saat ini menganggap fenomena tidak biasa ini sebagai "indikator pasar paling penting dari percepatan risiko fiskal AS," karena hal itu menunjukkan bahwa investor asing yang berhati-hati menarik dana mereka dari pasar obligasi pemerintah AS.Dia menunjukkan, "Kami percaya ini adalah bukti dari penurunan partisipasi investor asing di pasar obligasi pemerintah AS."
Apakah obligasi Jepang "menghisap darah" dari obligasi AS?
Perlu dicatat bahwa imbal hasil obligasi pemerintah Jepang jangka panjang juga telah meningkat tajam akhir-akhir ini. Imbal hasil obligasi pemerintah Jepang 30 tahun naik ke level tertinggi sejak catatan dimulai pada 1999 minggu ini. Permintaan untuk lelang obligasi pemerintah Jepang (JGB) 20 tahun yang digelar pada hari Selasa adalah yang terlemah dalam beberapa dekade.
Beberapa pelaku pasar mengartikan hal ini sebagai sinyal meningkatnya kekhawatiran fiskal di Jepang, tetapi Saravelos tidak setuju dengan pandangan tersebut.
Saravelos percaya bahwa jika memang ada risiko fiskal, yen seharusnya melemah daripada menguat.Seperti yang disebutkan Saravelos dalam kerangka makro global Deutsche Bank yang dirilis pekan lalu, mengingat posisi aset luar negeri bersih Jepang yang positif, ruang fiskalnya masih cukup besar.
Kepala riset FX ini percaya bahwa aksi jual obligasi pemerintah Jepang menimbulkan ancaman yang lebih besar bagi pasar obligasi pemerintah AS: ketika aset domestik menjadi lebih menarik bagi investor Jepang, hal ini akan mempercepat arus keluar modal dari pasar AS.
"Logika inti dari pandangan kami untuk beberapa bulan mendatang adalah bahwa pasar semakin didorong oleh posisi aset luar negeri, sebuah tren yang memberikan tekanan penurunan ganda pada pasar obligasi pemerintah AS dan dolar AS."
Indikator yang mengukur kekhawatiran pasar atas defisit ganda dapat tercermin dari nilai beta (kemiringan) dari hubungan antara posisi investasi internasional bersih (NIIP) dan imbal hasil dalam grafik di bawah ini. Hal ini pada dasarnya mencerminkan penetapan harga pasar global terhadap defisit fiskal. Data historis menunjukkan bahwa indikator ini telah tetap berada dalam kisaran yang stabil sejak krisis keuangan global.
Deutsche Bank percaya bahwa risiko pasar saat ini sedang bergerak lebih cepat menuju kemiringan yang lebih curam—yaitu,perbedaan suku bunga yang melebar antara AS dan negara-negara lain di dunia, yang berpotensi kembali ke struktur pasar pra-2008. Seperti yang ditunjukkan dalam grafik di bawah ini:
Bahkan, imbal hasil obligasi Jepang mungkin telah naik ke tingkat yang cukup tinggi untuk mulai menarik investor luar negeri, termasuk Vanguard dan RBC BlueBay Asset Management, sementara banyak lembaga domestik Jepang juga mungkin mempercepat proses repatriasi aset.
Jepang adalah "kreditor" luar negeri terbesar obligasi pemerintah AS, dengan kepemilikan mencapai $1,13 triliun per Maret. Ini adalah hasil dari kebijakan moneter ultra-longgaran Jepang selama bertahun-tahun, yang mendorong investor domestik untuk mencari imbal hasil yang lebih tinggi di luar negeri. Sekarang, dengan imbal hasil obligasi pemerintah Jepang jangka panjang juga melonjak menjadi lebih dari 3%, keunggulan "premi imbal hasil" obligasi pemerintah AS bagi modal Jepang dengan cepat menyempit.
Ketika investor "Mrs. Watanabe" menyadari bahwa rasio biaya-manfaat aset domestik kembali menguntungkan, ditambah dengan tekanan ganda dari penurunan likuiditas dan pelebaran premi kredit di pasar obligasi pemerintah AS, gelombang penarikan modal Jepang bisa menjadi titik kritis yang membuat kuda lelah itu roboh.