Fin août, trois choses se sont produites lors de la même séance. Un producteur intégré indonésien vendait tout produit titrant 11 % Ni ou moins au pair par rapport à la moyenne SMM, avec seulement quelques yuans de prime pour les teneurs supérieures. Les offres d’achat au niveau du négoce pour la matière titrant plus de 11 % s’établissaient à l’indice moins 10 yuans par unité de nickel. Et un appel d’offres portant sur de la matière à 14 % émanant d’un projet à haute teneur n’a pas trouvé preneur ce jour-là, la meilleure offre se situant sous l’évaluation SMM pour la teneur de 14 %.
Un mois plus tôt, aucune de ces trois situations n’était la norme du marché.
Le bilan de juillet a souligné qu’avec un indice évoluant dans une fourchette étroite, la découverte des prix du NPI passait de prix fixes à un système « indice plus prime ». Tout au long du mois d’août, l’indice a de nouveau peu varié, mais la prime s’est rapidement resserrée, et la structure de négociation du marché au comptant a évolué en conséquence.
(En Chine, le NPI est coté en yuans par unité de nickel, ou mtu, sur une base CIF Chine droits acquittés. La plupart des transactions au comptant se règlent selon la moyenne mensuelle SMM, plus ou moins une prime ; c’est donc la prime, et non le prix affiché, que les deux parties négocient réellement.)
Ce qui s’est ajusté en août, c’est la prime, et non le prix en tant que tel.
En mai, le marché commençait tout juste à passer de prix fixes à un système « indice plus prime ». Les primes sur la matière titrant 11 % Ni se regroupaient entre 3 et 10 yuans/mtu, avec des cotations autour de 30 pour les teneurs supérieures à 13 %.
Juin a marqué le point haut de ce cycle. La prime dominante sur la matière à 11 % a atteint 10 à 15, avec quelques indications à 18 à 20 ; la matière titrant plus de 12 % portait couramment 20 à 30, une cotation sur 13 % a atteint 40, et la matière sous 10 % s’échangeait avec des décotes de 20 à 30.
En juillet, la prime dominante sur le 11 % s’était repliée à 8 à 10, et les consultations de plusieurs grandes aciéries étaient déjà lancées sur une base au pair.
Début août, des primes de 15 à 17 étaient encore disponibles. Dans le dernier tiers du mois, les teneurs de 11 % et moins s’échangeaient généralement au pair, les teneurs supérieures à 11 % ne portaient que quelques yuans, et certaines aciéries avaient adopté des conditions d’achat en décote de 5 à 10. La prime des teneurs supérieures à 12 % est revenue de 20-30 à 7-15, seules quelques indications livrées isolées se maintenant à des niveaux supérieurs.
Sur la même période, l’évaluation du NPI indonésien 10-12 % CIF Chine droits acquittés est passée de 1 155 yuans/mtu le 22 juin à 1 127 le 27 août, en baisse de 2,4 %, et l’indice NPI de SMM a reculé de 1 156,3 à 1 130, en baisse d’environ 2,3 %.
En deux mois, l’indice a corrigé d’environ 2,4 %, tandis que la prime au comptant a achevé un cycle complet de compression.
Le changement le plus net en août n’a donc pas été une forte baisse du prix ferme du NPI, mais la rapidité avec laquelle le marché a cessé de payer une surcote pour les disponibilités au comptant.
Le solde reste déficitaire, alors pourquoi la prime a-t-elle baissé ?
En termes d’offre et de demande globales, le solde NPI de SMM s’est établi à -8,4 kt de Ni en juillet et à -7,9 kt en juin, soit deux mois consécutifs de déficit, tandis que les importations chinoises de ferronickel ont reculé de 98,5 kt de Ni en mai à 68,9 kt en juillet, leur plus bas niveau de l’année.
À la lecture du seul solde, une baisse rapide de la prime est difficile à expliquer.
Le fait est qu’un déficit global et une rareté au comptant ne sont pas la même chose.
La majeure partie du NPI indonésien est absorbée par des transferts internes intégrés et des contrats annuels. Les volumes qui atteignent réellement le marché au comptant et participent aux négociations au jour le jour ne représentent qu’une partie de l’offre totale. La prime est donc peu sensible au solde global et dépend bien davantage du nombre de lots non engagés disponibles au cours d’un mois donné.
La prime élevée de juillet ne signifiait pas que le marché du NPI dans son ensemble était fortement déficitaire. Elle signifiait que le comptant librement négociable à ce moment-là était tendu et que les vendeurs étaient en position de force.
En août, cette situation a changé. Le solde décrit l’agrégat ; la prime décrit le lot marginal. Dès que le volume de lots arrivant sur le marché augmente, la prime peut baisser en premier, même si le solde global reste déficitaire.
Les marges indonésiennes sont restées solides, l’offre est restée élevée et la rareté au comptant s’est atténuée
Les exportations indonésiennes de NPI ont atteint 854 kt en poids brut en juillet, soit 96,2 kt de nickel contenu, en hausse de 16,8 % sur un mois et proches de leur plus haut niveau de l’année. La production indonésienne de NPI a encore augmenté au cours du même mois pour atteindre 130,3 kt de nickel contenu.
Le cœur de cette phase de pression sur l’offre n’est pas une vague soudaine de nouvelles capacités. C’est que la production indonésienne de NPI reste rentable, de sorte que les producteurs ont peu de raisons de réduire volontairement leur production.
Comme les prix du minerai ont continué de baisser, les coûts de production ont suivi, et pour certains projets la marge s’est même améliorée. Dans ce contexte, le NPI indonésien a maintenu des taux d’exploitation élevés et une production soutenue.
Le minerai latéritique indonésien à 1,6 % livré à l'usine est passé de 76,3 USD/t humide à la mi-juin à 65,8 USD/t humide le 27 août, en baisse de 13,8 % en dix semaines.
Le volet coûts peut être quantifié directement. Sur la base du coût complet et en utilisant du minerai au comptant, le coût RKEF indonésien par unité de nickel à IMIP est passé de 1 004,0 yuans le 1er juillet à 974,4 le 27 août, en baisse de 3,0 %, tandis qu'à IWIP, il a reculé de 2,9 %, de 1 069,8 à 1 039,1. Sur la même période, la cotation CIF Chine du minerai indonésien à 10-12 % n'a reculé que de 1 143 à 1 127 yuans/mtu, en baisse de 1,4 %. Les coûts ont baissé plus vite que le prix.
Cela transparaît dans les marges. Sur la même base du coût complet, la marge d'IMIP est passée de 12,2 % le 1er juillet à 13,5 % le 27 août, et celle d'IWIP de 6,4 % à 7,8 %, toutes deux en hausse d'environ 1,4 point de pourcentage.
Pour les projets déjà en exploitation, une marge qui s'élargit plutôt que de se comprimer ne fournit aucun argument économique pour réduire volontairement la production. C'est la clé pour comprendre pourquoi l'offre indonésienne s'est maintenue en août.
Les marges des fonderies chinoises ont évolué en sens inverse. La marge à coût complet du RKEF du Jiangsu est tombée de 4,84 % le 22 juin à 3,49 % le 1er juillet, puis à 1,42 % le 27 août, un niveau bas pour l'année. La pression liée à cette phase d'ajustement des prix a été supportée principalement par les producteurs chinois, tandis que les producteurs indonésiens n'ont pas été réellement mis sous pression. Les réductions de production, si elles surviennent, sont donc peu susceptibles de se produire du côté indonésien à court terme.
Les aciéries ont réduit leurs achats, affaiblissant le pouvoir de négociation des vendeurs
Alors que l'offre restait élevée, le comportement d'achat a changé.
En août, plusieurs grandes aciéries ont cessé d'accepter les achats assortis d'une prime, et certaines n'ont montré que peu d'appétit pour reconstituer leurs stocks, même face à des matières à prix ferme. Parallèlement, certaines aciéries ont de nouveau revu leurs conditions à la baisse, et des exigences de décote ont commencé à apparaître.
Cette phase de compression des primes n'est donc pas seulement une pression sur les prix au sens classique. Elle reflète un recul de la volonté des aciéries d'acheter au comptant.
La production chinoise d'acier inoxydable de série 300 s'est établie à 1,75 Mt en juillet, en baisse de 8,4 % par rapport au mois précédent. Les réductions de production réduisent directement la demande marginale d'unités de nickel et élargissent la marge de manœuvre pour reporter les achats.
La raison immédiate de ces réductions est la marge. La marge du laminé à froid 304 de SMM, également calculée en coût complet, a reculé de 4,63 % le 1er juin à 2,95 % le 1er juillet et 0,64 % le 27 août. Avec des marges aussi réduites, la capacité d’une aciérie à absorber toute prime sur les matières premières diminue en parallèle, et les achats sont plus facilement différés.
La substitution reste possible côté matières premières. Le 27 août, sur une base de coût de trésorerie à périmètre comparable, la voie tout ferraille pour le laminé à froid coûtait environ 14 427 yuans/t, contre environ 14 838 pour la voie tout NPI, soit une ferraille moins chère d’environ 411 yuans. L’écart était d’environ 355 yuans fin juillet, si bien qu’en août il s’est creusé plutôt que resserré.
Tant que cet écart se maintient ou se creuse, les aciéries peuvent réduire leur demande marginale de NPI en ajustant la composition de la charge, au lieu de devoir accepter une prime plus élevée pour sécuriser des volumes.
Pour le NPI à haute teneur, l’affaiblissement des prix du nickel raffiné comprime également la prime. Le nickel raffiné SMM 1# s’est établi en moyenne à 145 361 yuans/t en mai et à 129 850 yuans/t en juillet, en baisse d’environ 10,7 %. L’appel d’offres infructueux d’août sur le produit à 14 %, où les offres sont ressorties inférieures à l’évaluation du produit à 14 % par SMM, va dans le même sens : le produit à haute teneur est réévalué en même temps que le métal raffiné.
Le mois d’août a donc apporté deux changements à la fois. L’Indonésie n’avait aucune raison de réduire sa production et l’offre est restée élevée ; les aciéries chinoises avaient besoin de moins de matière et ont accepté une prime moindre. Ensemble, ces facteurs ont déplacé le pouvoir de négociation sur le marché au comptant des vendeurs vers les acheteurs.
En plaçant côte à côte les deux extrémités de la chaîne, la répartition de la marge en août apparaît nettement inégale. Sur les quatre maillons, seule la marge du NPI indonésien s’est élargie ; les marges des fonderies chinoises et des aciéries inoxydables se sont toutes deux nettement resserrées au cours de la même période.
La prime est, en définitive, la manière dont cette marge se répartit entre acheteur et vendeur. Lorsque la marge amont s’élargit tandis que les maillons chinois de la fonderie et de l’acier fini se resserrent, la capacité de l’acheteur à payer une prime diminue en parallèle, et il n’est pas surprenant que la prime se soit ajustée avant le prix au comptant.
La prime évolue toujours en avance sur l’indice
Sur l’ensemble du marché depuis mai, la prime a reflété les variations marginales de l’offre et de la demande nettement plus tôt que l’indice.
La prime dominante sur le produit à 11 % s’était déjà détendue de 10-15 à 8-10 en juillet, alors que l’indice NPI s’établissait encore à 1 136,5 le 31 juillet et montait à 1 140,5 le 4 août. L’indice n’est entré en repli durable qu’après la mi-août.
Autrement dit, cet ajustement s’est d’abord manifesté dans ce que les acheteurs acceptaient comme prime, et ne s’est répercuté qu’ensuite sur le prix ferme.
Le même mouvement s’étend désormais à septembre. Le 26 août, un pôle d’aciers spéciaux du Jiangsu a conclu un achat d’environ 8 000 tonnes de matière à plus de 11 % de nickel (moyenne pondérée d’environ 11,5 % de Ni), à prime nulle par rapport à la moyenne SMM de septembre. La prime nulle n’est plus seulement une indication au comptant d’août ; elle s’est inscrite dans les conditions contractuelles de septembre. Le même jour, des aciéries demandaient aux négociants de s’approvisionner à l’indice moins 10.
À en juger par le comportement du marché depuis mai, les changements dans ce que les acheteurs acceptent comme prime précèdent généralement les mouvements de l’indice. Si cette relation se confirme, le glissement d’une prime nulle vers une décote fin août implique un nouvel ajustement à la baisse du prix ferme.
Conclusion
Le changement le plus important sur le marché du NPI en août n’est pas l’ampleur du repli de l’indice. C’est que la prime au comptant s’est nettement resserrée et que certaines conditions d’achat ont commencé à évoluer vers une décote.
La prime de juillet reposait sur un marché au comptant librement négociable et tendu. Tout au long du mois d’août, la production indonésienne de NPI est restée rentable, les producteurs avaient peu de raisons de réduire leur production et l’offre est demeurée élevée ; dans le même temps, les aciéries ont réduit leur production, l’appétit d’achat a fléchi et une certaine substitution par des ferrailles est restée possible.
L’offre étant élevée et la demande marginale plus faible, la rareté sur le marché au comptant s’est atténuée et la prime s’est ajustée en premier.
Ce qui importe pour septembre n’est donc pas seulement le niveau auquel l’indice NPI se négocie, mais trois variables qui influent plus directement sur les prix au comptant : la question de savoir si les marges indonésiennes maintiennent l’offre à un niveau élevé, quand les grandes aciéries reviendront sur le marché, et si les conditions d’achat actuelles fondées sur une décote se traduisent par des transactions réelles.
Si l’offre indonésienne ne se contracte pas sensiblement et que le réapprovisionnement des aciéries reste limité, ce qui s’est achevé en août pourrait n’être que l’ajustement de la prime, l’ajustement du prix ferme restant à venir.
Écrit par Bruce Chew
Analyste Nickel & Acier inoxydable, Shanghai Metals Market
Email : bruce.chew@metal.com
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