La récente forte hausse des prix du cuivre s'est accompagnée de plusieurs thèmes de trading majeurs : l'élargissement du spread LME-COMEX, les TC de concentré de cuivre à des niveaux historiquement bas, la crise énergétique au Pérou, les incertitudes répétées autour du rythme de redémarrage de Grasberg, et l'effet de substitution entre cuivre raffiné et ferraille de cuivre en Chine. À un niveau plus profond, cependant, tous ces événements peuvent être compris à travers un thème central : l'importance mondiale accordée à la sécurité des ressources en cuivre continue de croître, et le marché réévalue l'ensemble de la chaîne de valeur du cuivre.
Depuis 2025, les États-Unis n'ont cessé de renforcer l'importance stratégique du cuivre. Dans le cadre de leur enquête au titre de la Section 232 sur les importations de cuivre, les États-Unis ont explicitement inclus le cuivre, les concentrés de cuivre, le cuivre raffiné, la ferraille de cuivre et les produits dérivés associés dans le périmètre de l'examen de sécurité nationale, et ont exigé une évaluation de l'impact potentiel de la dépendance américaine aux importations de cuivre sur la sécurité nationale et la résilience industrielle. Les discussions politiques ultérieures ont également proposé qu'une partie de la ferraille de cuivre de haute qualité générée aux États-Unis soit prioritairement destinée au marché intérieur.
Dans ce contexte, la prime du COMEX par rapport au LME n'est plus un simple spread de marché. Elle est devenue un signal de prix par lequel le marché américain attire les ressources mondiales de cuivre raffiné livrable. Si le spread LME-COMEX continue de s'élargir et devient suffisant pour couvrir les coûts de transport, de financement, d'entreposage, de livraison et les risques politiques, il pourrait attirer une partie du matériel librement négociable vers le marché américain. Bien que cette vague de trading diffère de 2025, le marché intègre déjà un spread plus large. Alors que les rumeurs de marché continuent de circuler, la prime COMEX reflète déjà la capacité du marché américain à attirer des ressources. Que cela se traduise véritablement par des changements dans les flux commerciaux physiques dépend encore des stocks LME aux États-Unis, des stocks COMEX et du ratio de warrants annulés. Si les stocks LME américains diminuent, que le ratio de warrants annulés augmente et que les stocks COMEX progressent simultanément, cela suggérerait que du matériel se déplace du système LME vers le système COMEX. Dans ce cas, la baisse des ressources livrables au LME pourrait créer un espace pour un renforcement de la structure de backwardation sur les échéances proches du LME.
Une fois que le LME passe du contango au backwardation, l'impact se transmettra davantage à la structure LME-SHFE. Un renforcement de la structure des échéances proches du LME comprimerait le ratio d'arbitrage à l'importation de la Chine et pourrait même inverser le spread LME-SHFE, ouvrant passivement la fenêtre d'exportation de la Chine. D'une part, une structure LME plus forte augmenterait les coûts de matières premières des fonderies et les coûts d'approvisionnement offshore. D'autre part, si le ratio d'importation intérieur de la Chine reste faible, les exportations pourraient être contraintes de reprendre afin de corriger les écarts de prix régionaux. Dans des conditions de marché extrêmes, il sera nécessaire de surveiller étroitement les spreads temporels du LME, en particulier le spread TOM-NEXT. Si le TOM-NEXT se renforce rapidement, cela indique généralement que la pression sur les ressources livrables à court terme augmente, et que le marché pourrait passer d'un trading de spread normal à l'intégration du risque de squeeze.
Pour la Chine, la logique centrale est de sécuriser l'approvisionnement en matières premières. Les TC de concentré de cuivre sont tombés aux alentours de -107 à -103 $/t, indiquant que les mineurs conservent un fort pouvoir de négociation et que la pression d'approvisionnement en matières premières des fonderies continue d'augmenter. À court terme, les prix élevés de l'acide sulfurique peuvent encore partiellement compenser les pertes de marge des fonderies. Cependant, dans le contexte de la restriction ou de l'interdiction par la Chine de certaines exportations d'acide sulfurique après mai, le potentiel de hausse supplémentaire des prix intérieurs de l'acide pourrait être limité. Si les prix de l'acide sulfurique baissent tandis que les TC restent profondément négatifs, la structure de rentabilité des fonderies sera encore plus déformée. Si cela se combine en outre avec un affaiblissement de la structure LME-SHFE et une détérioration du ratio d'arbitrage à l'importation, les fonderies feront simultanément face à une hausse des coûts de matières premières, des pertes sur les frais de traitement et une baisse des revenus de sous-produits.
Un autre signal domestique clé est la ferraille de cuivre. Actuellement, bien que les stocks sociaux de cuivre raffiné en Chine continuent de diminuer sous l'effet de l'affaiblissement de la substitution entre cuivre raffiné et ferraille, la forte augmentation des stocks de ferraille de cuivre est également une réalité. Affectés par la facturation inversée et les réglementations sur l'examen de la concurrence loyale, les coûts fiscaux des transformateurs de ferraille de cuivre ont augmenté. La ferraille avec factures est devenue rare et s'oriente davantage vers les fonderies, réduisant la quantité réelle de ferraille disponible pour les transformateurs et soutenant ainsi la consommation de cuivre raffiné. Toutefois, ce soutien n'est pas illimité. Si les prix du cuivre continuent d'augmenter, que le spread cuivre raffiné-ferraille s'élargit à nouveau et que la pression sur les stocks de ferraille continue de s'accumuler, l'incitation à la substitution de la ferraille au cuivre raffiné se renforcera. À ce stade, la demande de cuivre raffiné pourrait chuter fortement sous l'effet combiné de la compression de la consommation par les prix élevés du cuivre et de la reprise de la substitution par la ferraille, tandis que le rythme de déstockage en Chine pourrait ralentir, voire s'inverser en accumulation de stocks.
Les récentes discussions de marché autour de la crise énergétique au Pérou et du retard dans le rythme de reprise à Grasberg sont davantage des déclencheurs émotionnels dans le cadre plus large du thème de la sécurité des ressources, plutôt que des variables décisives ayant déjà modifié l'équilibre actuel du cuivre raffiné — en d'autres termes, elles servent davantage de prétexte au marché. La question énergétique au Pérou a attiré l'attention du marché sur la stabilité de l'approvisionnement énergétique des mines sud-américaines. Quant à Grasberg, Freeport Indonesia avait précédemment mentionné que la reprise complète pourrait être retardée jusqu'en 2028, mais Freeport-McMoRan a ensuite déclaré maintenir son plan de restauration de la pleine production d'ici fin 2027, montrant qu'il existe encore un écart entre les attentes du marché et l'impact réel. Ces événements n'ont pas causé de dommages sévères à l'équilibre physique mondial du cuivre raffiné à court terme. Cependant, dans un contexte de TC profondément négatifs, de concurrence sino-américaine pour les ressources et d'élargissement des spreads inter-marchés, toute incertitude du côté minier sera amplifiée par le marché en une prime de sécurité d'approvisionnement.
En perspective, quatre groupes d'indicateurs méritent une attention particulière. Premièrement, le spread LME-COMEX, les stocks LME aux États-Unis, les stocks COMEX et le ratio de warrants annulés. Si le spread s'élargit conjointement avec un transfert visible de matériel du LME vers le COMEX, il reste un potentiel de hausse pour le backwardation sur les échéances proches du LME. Si les stocks américains restent élevés, le spread a plus de chances de rester au niveau d'une valorisation politique et financière. Deuxièmement, les spreads temporels du LME, en particulier le Cash/3M et le TOM-NEXT. Si le TOM-NEXT se renforce anormalement, le marché devrait surveiller le risque sur la structure des échéances proches. Troisièmement, le spread cuivre raffiné-ferraille en Chine et les stocks de ferraille de cuivre. Si le spread cuivre raffiné-ferraille s'élargit et que les flux de ferraille reprennent, le soutien à la consommation de cuivre raffiné s'affaiblira. Quatrièmement, les TC, les prix de l'acide sulfurique et le ratio LME-SHFE. Si les TC continuent de se détériorer, que les prix de l'acide baissent et que le ratio s'affaiblit, la pression opérationnelle sur les fonderies augmentera significativement.
Dans l'ensemble, au milieu de la réévaluation du cuivre dans le cadre de la concurrence pour la sécurité des ressources, une relation de transmission des prix est apparue entre le COMEX, le LME et le SHFE, qui constitue le moteur direct de la récente hausse des prix du cuivre. Sous l'influence de ces indicateurs, les flux de capitaux et les flux commerciaux physiques pourraient être à nouveau remodelés. Dans cet environnement, sécuriser la stabilité de la chaîne d'approvisionnement et la maîtrise des coûts reste un processus long et difficile.
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